“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债市场正在(zài)迎来新的变化(huà)。在整体估值水平仍然较高的情况下，价值跌破(pò)百元的(de)可(kě)转债数量正在快速增加(jiā)。Wind数据显示，截至4月23日，收盘价低(dī)于百元的可转债数量高达(dá)54只，较月初大幅增(zēng)加(jiā)20只。

“机构投资者现在(zài)对于可转债(zhài)的信用(yòng)下沉(chén)比较谨慎，跌破面值的(de)转债正股质(zhì)地普遍相对偏弱。”上海一家券商自营(yíng)人士对(duì)券商中国记(jì)者表示。

多位接受(shòu)券商(shāng)中(zhōng)国记(jì)者采访的(de)市场人士表示，近期新“国九条”出台的同时，证监会也发布了《关于严格(gé)执行(xíng)退市制(zhì)度(dù)的意见》，加(jiā)强上市公司退市管理，转(zhuǎn)债市场由于中小市值发行主体较(jiào)多，更进一步加剧了(le)投资(zī)者对于偏债型转债信用风(fēng)险的担忧。可转债投资(zī)分层的情况会越来越明显，在市场追逐(zhú)确定性的背景下(xià)，对高评级(jí)、大盘转债给予更高估值，而低评级、小盘、双高、次新(xīn)债(zhài)、成长板块等转(zhuǎn)债的估值与炒作热(rè)度系统性降低。

破百转债数量激(jī)增

可转债因为其“上无顶(dǐng)，下有底(dǐ)”的产品设计，一直被市场认为是稳健(jiàn)投资者的重要(yào)选择。特别(bié)是成交(jiāo)价格在100元的面值附(fù)近的可转债(zhài)，即便其转股溢价率偏高，其本身具备的债券属性能给投资者提供足够(gòu)安全(quán)垫。同时，面值附(fù)近的可转债因为其隐含的(de)“看涨(zhǎng)期权”价格较低，更受(shòu)到投资(zī)者青睐(lài)。因此，市场上跌破面值(zhí)的可转债数量一(yī)直不多(duō)。

但今年4月中旬(xún)以来，可转(zhuǎn)债(zhài)市(shì)场风云突变，跌破面值可转债数(shù)量大幅度增加。业内人士看来，部分可转债的下跌和正股行情存在着紧密的联系。

今(jīn)年以来，转债市场关联紧密的中小市值个股整体低迷。华金证券研究所固收首席分析师罗云(yún)峰(fēng)对券商中国记者表示，近期跌破面值的(de)转债数(shù)量显著增加主要受转股价值下跌带动，尤其是风险偏好较差(chà)、市场增(zēng)量资金有限的情况下，低评级小票跌(diē)幅较大。跌破(pò)面值的转债正(zhèng)股质地普遍相对偏弱(ruò)，其中八成正股市值在(zài)50亿(yì)元以下(xià)，六成(chéng)信用评级在AA-以下；转股(gǔ)价值(zhí)普遍较低，大多数在(zài)30元至60元之(zhī)间，其(qí)转债价格主要靠估值支撑，转股(gǔ)溢价率较高。

纽达投资创始人邬雄辉(huī)对券商中国(guó)记者表(biǎo)示，进入2024年(nián)以来，转债的绝(jué)对价格一直(zhí)处于较低的位置，近期低于(yú)100元面值的(de)转债标(biāo)的数量超过50只(zhǐ)，是因为权益市场尤其是中小(xiǎo)市值的上市公司的股票价格低迷。同时，债市牛市、权益熊市的背(bèi)景下，固收+资产减少了权益资产的配置，转债也受到了一定程度的减配(pèi)。

“部分低价转债(zhài)属于(yú)新能源、军工、机器(qì)人等成长题材，前期价格虽有阶段性提升，但由于题材轮动较快波动较大，且正股(gǔ)长(zhǎng)期处于下跌趋势，转债价格(gé)仍低迷。”罗云峰表示。

中信证券首席经济学家明(míng)明在接受券商中国记者采(cǎi)访时(shí)表示：“去年以来A股(gǔ)市场震荡(dàng)下行(xíng)的背景下，不少转债的价格已经跌入债性区间。转债市场已存在因为正股(gǔ)退市或重组造成信用风险的案例(lì)，因此投资者情绪较为低迷，曾一度给(gěi)予偏债型转债较低的定价。”

新“国(guó)九条”重塑市场逻(luó)辑

破(pò)百转(zhuǎn)债数量增加，背后还(hái)有近期出台的新“国(guó)九条”等一系(xì)列新政的(de)影响，特别(bié)是退市相关规则(zé)的修改使得市场的(de)预期更加谨慎。短期(qī)看，随着退(tuì)市新规落地实施，高信用(yòng)风险发行主体退市风险上升，转债市(shì)场估值定价逻辑可能会发生重大调整，其中对于(yú)高信用风险转(zhuǎn)债发行主(zhǔ)体，其信用质量及违约回收率将在转债估值定(dìng)价中(zhōng)占据更大考量权重。这虽然会对一部分转债的估值带来短期巨大冲击。

“结合(hé)近期(qī)跟随新‘国九条’等政策出台(tái)，4月跌破面值转债数量明显增多，其主要原因(yīn)在于(yú)退市新规强调将加大对‘僵尸空壳’‘害群之马’的(de)清(qīng)退(tuì)力度，这(zhè)导致市场对(duì)基本面较弱、经营(yíng)陷(xiàn)入困境的上市(shì)公司的风险偏好明显下降，公司信用风险(xiǎn)及偿债能力成为市场定价这类转债的更重要考量(liàng)因素。”东方金诚研究(jiū)发展部副总经理(lǐ)曹(cáo)源源对(duì)券商中国记者表示。

明明也表示，近期(qī)新“国九条”出台的(de)同时，证监会也发布了(le)《关于严格(gé)执(zhí)行退市(shì)制度的意(yì)见(jiàn)》，加强上市公(gōng)司退市管理，转债市场由于中小市值发(fā)行主体较多，更进一步加剧了投资者对于偏债型转债信用风险的担忧。

“从(cóng)我们投资的角度而言，转债的机构投资者一般(bān)和债券投资者相重合，整体(tǐ)风(fēng)险偏好(hǎo)本来就不高，在新‘国九条’的背景下，机构投(tóu)资者在进行信用下沉时显然会(huì)更加谨慎。”前(qián)述(shù)券商(shāng)自营人士表示，一致预期之下，部分机构(gòu)资金提(tí)前撤离相关可(kě)转债，短期(qī)对部分可转债带来了较大冲击。

罗云峰(fēng)也表(biǎo)示，价(jià)值跑赢(yíng)成长的概率和持续性(xìng)均相对(duì)较高，估值偏高的(de)低评级小票需要调整，这是高质量发展的必然结果，政策或无非是强化市场本身的趋(qū)势。在新“国九条”出台(tái)之前市场已经表现出(chū)对高评级、大盘转债给予更高估值，而(ér)低评级、小盘(pán)、双高、次新债(zhài)、成长(zhǎng)板(bǎn)块等转(zhuǎn)债的估值与炒作热度系统性(xìng)降低。

一些分析也强调，新政的影(yǐng)响更多集中于短期和小部分个券，长期来看，新“国九条”等对于市场生态的重新塑造会使得市(shì)场更具价值。

邬雄辉认为，新“国九条”出台，对转债的实质影响其实很小(xiǎo)，更多的是情绪影响。从最近3年的财报数据来看(kàn)，不符(fú)合分红规定(dìng)可能会被ST的转债(zhài)正股数量只有个位数，而且这(zhè)些(xiē)标的大(dà)概率可以在政策(cè)正式(shì)实施后调整分红政策避免。另外有(yǒu)较大(dà)影响的规(guī)定(dìng)，包括主板退(tuì)市市值下限从3亿元提(tí)高到5亿元，亏损上市公司的主营业务收入从1亿元提高到3亿元，受(shòu)直接影响(xiǎng)的转债(zhài)正股都(dōu)只有极个别的标的。

“可转债的发行主体大多是由较优(yōu)质的上市公司，按照2022年的财务数据，只有40%财务表现较优质、治理良好的上市公司(sī)才符合(hé)发行转债的条件，就算未来有较多的上(shàng)市公司，可转(zhuǎn)债正股退市的比(bǐ)例也远低于整个市场。”邬雄辉说。

曹源源(yuán)表示，从(cóng)长远发展(zhǎn)看，新“国九条(tiáo)”提高(gāo)发行上市标准、严格(gé)强制退市(shì)标准等举措，将有助(zhù)于带(dài)动转债市(shì)场发行主体质量持续提升，这对推动转债市场健康发(fā)展，积(jī)极引(yǐn)导金融资源(yuán)合理(lǐ)流向具有高成长性、发展前景向好的上市公司，切实服务实体经济发展，保(bǎo)护投资者合法权益(yì)具(jù)有重(zhòng)要意(yì)义。

责编：桂衍民

校(xiào)对：王朝全‍‍‍‍