金融(róng)界(jiè)5月27日消息(xī) 近(jìn)日因为昆明国资委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当前地方债(zhài)的(de)规(guī)模和地方政府的偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如(rú)何(hé)如何处(chù)置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学家李(lǐ)迅雷(léi)发文(wén)称，地方债(zhài)包括(kuò)地方一般债、专项债和(hé)包括(kuò)城投债(zhài)在(zài)内的各种隐形债，其(qí)规模究(jiū)竟有(yǒu)多大，尚有争(zhēng)议，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者是地方(fāng)债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还(hái)是城投债(zhài)务、非标(biāo)等地(dì)方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中心提出(chū)，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身(shēn)能力已(yǐ)无(wú)法得到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政(zhèng)缩水的背景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的财权(quán)与(yǔ)事权(quán)不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算高(gāo)的(de)前提(tí)下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高(gāo)了。需(xū)要调整中央和地方(fāng)之间(jiān)债(zhài)务余(yú)额(é)的比例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中央(yāng)政府(fǔ)的发债规模(mó)，为地方(fāng)经济减负。”他(tā)明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济(jì)转型的(de)关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给(gěi)予困难省份一定的“托底”支(zhī)持(chí)，在政策上大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府（如城(chéng)投公(gōng)司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央(yāng)政策(cè)上支持(chí)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府通过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿债。他表示(shì)这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告(gào)无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文(wén)字(zì)来源李迅雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投(tóu)有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城投企业(yè)公开发行的公司债券和中期(qī)票据。按照新预算(suàn)法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司(sī)定位(wèi)由地方政府投融资机构转变(biàn)为市场化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不再(zài)对城投(tóu)债兜(dōu)底。但实际上市场仍然把城投债(zhài)看作由地方政府背(bèi)书的高信用(yòng)等(děng)级债券。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公司通常都是(shì)地方政(zhèng)府(fǔ)下设的(de)投融资机构，很难完(wán)全独立成为与政府无关的(de)纯市场化(huà)的企业。城投的(de)债务(wù)主要包括向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规模也(yě)不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速(sù)扩张，每年增(zēng)速(sù)均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增(zēng)长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规(guī)模明显(xiǎn)超过地方(fāng)政府(fǔ)的一般债和专项债之(zhī)和。城投平台(tái)中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄(qì)今并无(wú)违(wéi)约案例(lì)，说明城(chéng)投债(zhài)仍属于地(dì)方政府背书的高等级信(xìn)用债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式的(de)也比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务(wù)增长和财政收(shōu)入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投(tóu)债的收益(yì)率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年(nián)13个省土地出(chū)让金对政(zhèng)府债(zhài)务利息覆盖程(chéng)度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债(zhài)市场都造成负(fù)面冲(chōng)击，信用分(fēn)层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘(yuán)化(huà)。例(lì)如青海、云南和天津(jīn)等(děng)近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅(fú)相(xiāng)较(jiào)全国(guó)更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁(níng)夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城投债加(洗面奶含皂基成分好不好，长期使用氨基酸洗面奶的危害jiā)权平(píng)均票(piào)面利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济复(fù)苏(sū)不及预期的背景下，投资者的风险偏(piān)好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑付(fù)。因为违(wéi)约不(bù)仅不能解决债(zhài)务问题(tí)，反而会恶化区(qū)域信(xìn)用环境，导致地(dì)方国企融(róng)资难、融资贵。从未(wèi)来(lái)区域经济发展的角度看，政府部门仍(réng)需要持续(xù)举(jǔ)债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要保持政府信(xìn)用，不能(néng)轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大(dà)力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人(rén)的(de)持有信心，首先要(yào)确(què)保城投(tóu)债不违约(yuē)，这就(jiù)意味着城投公司能够具备低成(chéng)本的(de)借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困(kùn)难省份一定的(de)“托(tuō)底”支持，即在(zài)政策上大力度支(zhī)持地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府可(kě)否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中(zhōng)央(yāng)给予政策上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资委在对(duì)政协(xié)十(shí)三届全国委员会第五次会议第00503号(hào)提案的答(dá)复(fù)中表示(shì)，将适时出台制度规定及操作细则，探索国(guó)有权益份额规范化退出的有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力国(guó)有企(qǐ)业(yè)创新(xīn)发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅(máo)台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当洗面奶含皂基成分好不好，长期使用氨基酸洗面奶的危害时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的(de)信(xìn)用(yòng)，防范区域性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的(de)“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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