“现在的(de)房(fáng)地产很难再出现像过去十(shí)年(nián)的系统性行情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经(jīng)济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，房地(dì)产行(xíng)业分化的(de)愈加明(míng)显，让机构和投资者的关注度(dù)从板(bǎn)块向单(dān)个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从(cóng)行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了(le)。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选择，需(xū)要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要(yào)满足(zú)以下三个基(jī)准：有大(dà)的国资背景的、杠杆(gān)率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发(fā)资金来(lái)源，可以(yǐ)发(fā)现(xiàn)，其(qí)实银行的信贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房(fáng)的销售情况(kuàng)相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到(dào)钱，其实主要还是那些有国(guó)企背景的房企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整(zhěng)个(gè)行(xíng)业出现了(le)一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是(shì)融(róng)资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资背(bèi)景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大(dà)多表(biǎo)现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业(yè)内，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到(dào)如(rú)何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的(de)成本优势(shì)，更具体一点(diǎn)，就(jiù)是它的净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润率是不是行业(yè)内(nèi)最高的；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业(yè)内最低的；这些都是我们看重的一(yī)家房企的综合成(chéng)本(běn)。

　　需要注意的(de)是，能够同时满(mǎn)足(zú)上述条件(jiàn)的房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是(shì)在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西(xī)藏城投、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央企房企，其(qí)财务指标称得(dé)上完全(quán)健康的(de)仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市(shì)场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续4年的(de)净借(jiè)贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这(zhè)家(jiā)房企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地(dì)，净(jìng)负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购(gòu)入(rù)地块也(yě)实现(xiàn)了快(kuài)速的(de)开盘利用率，预计(jì)今年(nián)会有更多的(de)楼(lóu)盘(pán)入(rù)市。像(xiàng)这(zhè)类企(qǐ)业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的(de)扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的(de)两年市场没有(yǒu)想象得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房企的净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比(bǐ)例如果超过60％，就(jiù)是扩张得(dé)过于快速了。

　　不(bù)难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的(de)净(jìng)负债(zhài)率要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当前(qián)房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业的复苏速度并没(méi)有那么快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的(de)房企梳理洋槐蜜多少钱一斤，正宗洋槐蜜多少钱一斤发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成(chéng)鲜明对(duì)比的是，华(huá)润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践(jiàn)行(xíng)较(jiào)积极的拿地策略(lüè)的同(tóng)时，也较好地控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准(zhǔn)来看(kàn)国央企与民(mín)营房(fáng)企，但在各(gè)维度的实(shí)际表现上(shàng)，国(guó)央(yāng)企确(què)实会更胜(shèng)一筹。如国央企的(de)融资成本更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就(jiù)具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不(bù)意味(wèi)着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江(jiāng)集团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中新进(jìn)了(le)“中国工(gōng)商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置(zhì)混合型证(zhèng)券(quàn)投(tóu)资(zī)基金(jīn)”“全国社保基金一一(yī)六(liù)组合”等(děng)。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管(guǎn)理有限公司就长期(qī)持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产公(gōng)司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐，和其自身(洋槐蜜多少钱一斤，正宗洋槐蜜多少钱一斤shēn)的基本面表现存在(zài)一定关(guān)系。2020年(nián)以来的(de)近(jìn)三年时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡路(lù)”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多维度都(dōu)表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非归母净利润依(yī)次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的(de)2023年(nián)一季(jì)报，今年(nián)一季度(dù)，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团更是实现了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的(de)营收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成。近三年(nián)持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售排名(míng)第(dì)一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样(yàng)较为积极(jí)，根(gēn)据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭(háng)州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在杭(háng)州的(de)较(jiào)突出表现，也让(ràng)滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名(míng)已冲(chōng)进前十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了(le)超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家机(jī)构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于(yú)5月(yuè)10日接受了信达(dá)证券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布(bù)局重点(diǎn)移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地(dì)产开(kāi)发环节与(yǔ)上游材(cái)料端(duān)息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在进入(rù)存量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属(shǔ)性的家装家居领域，我(wǒ)们相对(duì)看(kàn)好(hǎo)，因为(wèi)居民保有的住房规模越来越大(dà)，随(suí)着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会越来(lái)越多。美国过去(qù)的(de)数据充分说明了(le)这(zhè)一(yī)点，在新房销售见顶之后，家具(jù)消(xiāo)费的增长却一直都很(hěn)好。对(duì)于地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对看好和内(nèi)装相关的(de)行业(yè)，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游(yóu)细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位(wèi)的(de)都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司(sī)，它们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告(gào)期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属(shǔ)于上市公司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和(hé)私募(mù)的明河(hé)2016，都在(zài)其中出(chū)现(xiàn)，占据了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都(dōu)是价值(zhí)派基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的(de)产品，首季其(qí)同时重仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股票还有(yǒu)金(jīn)地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板块(kuài)也(yě)因疫情、消(xiāo)费(fèi)复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在困境反(fǎn)转露(lù)出曙光，家居板块中年(nián)内表现(xiàn)最好的是志邦(bāng)家(jiā)居。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东来(lái)看，《红周刊》发(fā)现广发洋槐蜜多少钱一斤，正宗洋槐蜜多少钱一斤基金经(jīng)理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中(zhōng)他管理的广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增加(jiā)了持股，而(ér)这两(liǎng)只(zhǐ)产品(pǐn)也成(chéng)为志邦(bāng)家(jiā)居十大流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游(yóu)的物业股也越(yuè)来越被(bèi)机构所青(qīng)睐(lài)，不(bù)过这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基(jī)金经理举例分(fēn)析：“物业服(fú)务不是一(yī)个高毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司(sī)还是希望挣的(de)是市场(chǎng)化应(yīng)该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例，它(tā)在中高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年到(dào)期的合同里提价成(chéng)功(gōng)率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到期(qī)之后，经(jīng)过两三轮合同周期(qī)还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司(sī)很少，因为物业公司(sī)很(hěn)容易(yì)一(yī)开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些(xiē)固(gù)定(dìng)人员(yuán)成本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价(jià)难度是非常大的(de)。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它(tā)的定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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