主(zhǔ)要(yào)内容(róng)

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承压(yā)，主因成(chéng)本与费用压力仍构成掣肘。3 月(yuè)工(gōng)业企业利润当月同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收(shōu)缩区间(jiān)。虽(suī)然(rán)3月在需求(qiú)侧经(jīng)济(jì)数据(jù)表现(xiàn)亮眼后，工业企(qǐ)业实际(jì)营收增(zēng)速积(jī)极回升，抵消PPI回落(luò)的抑(yì)制，令(lìng)3月名义营(yíng)收增速回升(shēng)，但整体企业盈利压力仍(réng)大，主要源于两方面，其一是(shì)国(guó)际高油(yóu)价(jià)导致(zhì)的(de)输入性成(chéng)本压力仍在约束利(lì)润改(gǎi)善，3月营业成(chéng)本对当(dāng)月利(lì)润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖累程度(dù)仍然较深。其二是今年降费政策未再明(míng)显新增(zēng)，加(jiā)之部分(fēn)企业开(kāi)始(shǐ)补缴社保费，企业费用同比压力开始(shǐ)加大(dà)，3月费(fèi)用对当(dāng)月利润拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个(gè)百分点至-9.5个(gè)百分点。与(yǔ)去年(nián)费(fèi)用率改善拉动(dòng)利(lì)润增速6个百分点形(xíng)成(chéng)鲜(xiān)明(míng)对(duì)比。

　　营收：消费短(duǎn)期较快恢复(fù)加(jiā)之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价(jià)仍构成约束(范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音shù)。3月工业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义营收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通(tōng)信电(diàn)子(zi)设备等均回升明显，显示递延需(xū)求(qiú)释放(fàng)以(yǐ)及汽(qì)车(chē)集中降价(jià)等对于短期(qī)消(xiāo)费需求(qiú)的(de)推(tuī)动。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收增速延续(xù)改(gǎi)善，显示保交楼(lóu)政策推动地产建安投(tóu)资构(gòu)成(chéng)支撑，但石油化工(gōng)产业链营收(shōu)增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产业(yè)链相关行业需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本(běn)率：虽(suī)然煤(méi)价(jià)回落已在缓和中下游(yóu)成本压力，但高油价继续构(gòu)成(chéng)输(shū)入性成本传(chuán)导。3月工业企业成(chéng)本(běn)率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油价下的(de)国内石(shí)化产业链，成本(běn)率同比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于(yú)其(qí)他行(xíng)业。由(yóu)于我国石化(huà)产业链主要为中下游，上游环(huán)节(jié)在海外主要原油寡头(tóu)国家，因而国际高油价带来(lái)的上游利润改(gǎi)善无法被国(guó)内产业链吸(xī)收(shōu)，国(guó)内以中下(xià)游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高油价(jià)下受(shòu)到输入性成(chéng)本压(yā)力，也即3月的情(qíng)况。相较(jiào)而言(yán)，煤炭产业(yè)链上(shàng)中(zhōng)下游均在国内，所以虽然(rán)3月煤炭冶(yě)金产业成(chéng)本(běn)率同比增量也(yě)扩(kuò)大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导(dǎo)致煤炭产业(yè)链上游成(chéng)本率被动(dòng)走高(gāo)、利润承压，而中(zhōng)下游成本(běn)率实(shí)际上是(shì)改善的，与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，更靠近下游的消费行业成本率也明显改善。

　　利润(rùn)：下(xià)游消费行(xíng)业利润仍显现韧性，但石化(huà)产业链(liàn)利润在高油价下仍承压。分行业看(kàn)，与(yǔ)2023年2月相比(bǐ)，下游消费行业面临最大的成本压力改(gǎi)善(shàn)和积极的营业(yè)收入回升，因而(ér)下游消费(fèi)行(xíng)业利润增速(sù)恢复继(jì)续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改善(shàn)明显(xiǎn)，煤(méi)炭(tàn)冶(yě)金产业(yè)链(liàn)中下游利润增速也积(jī)极改善，相(xiāng)较(jiào)而(ér)言(yán)，石化(huà)产业链(liàn)行业在营业(yè)收入与成本压(yā)力均承压背景(jǐng)下(xià)，利(lì)润(rùn)增速(sù)仍处于(yú)-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二季(jì)度(dù)企业盈(yíng)利三重(zhòng)风险(xiǎn)，以及下半年潜在的(de)内生恢(huī)复空(kōng)间(jiān)。3月工业(yè)企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求(qiú)侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用压力背景下，企业盈利(lì)仍然承压，而展望二季(jì)度，关注(zhù)企业盈利(lì)的(de)三重风险，其(qí)一是(shì)经(jīng)济(jì)内(nèi)生(shēng)动能弱化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉冲性回(huí)升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减(jiǎn)产操(cāo)作，加之全球服(fú)务消费逐步恢复(fù)，国际(jì)油(yóu)价或再度(dù)走高，这也意(yì)味着成本(běn)压力仍(réng)较(jiào)大(dà)。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴等，以及今(jīn)年目前降费政策更多为延续而非新增，费(fèi)用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累(lèi)也将(jiāng)逐步显现，二季度剔(tī)除基数(shù)扰动后(hòu)的(de)企业盈利真实修复(fù)过程或相对缓慢(màn)。而展望下(xià)半年，经济内生动能的(de)复(fù)苏(sū)可以期待，两(liǎng)大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证，重点关(guān)注下半年经济内生(shēng)动能逐步复苏、国(guó)际油价涨幅(fú)逐步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业(yè)利润的修复(fù)空间。

　　风(fēng)险提(tí)示：外部地缘(yuán)政治(zhì)风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆(nì)PPI式(shì)”改善但(dàn)工业利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍是(shì)掣(chè)肘。

　　3月工业(yè)企业利润累计同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升1.5个百范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音分点(diǎn)至-21.4％，当月同比也仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩区间。虽然3月(yuè)在需求(qiú)侧(cè)经济数据表(biǎo)现亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增(zēng)速已积极回升，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落带(dài)来的抑制，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利压(yā)力仍大，主要源(yuán)于两个(gè)方(fāng)面(miàn)：

　　其一(yī)是国际高油价导致(zhì)的输(shū)入(rù)性成本压力仍在约束(shù)利润改(gǎi)善，3月(yuè)营业成本(běn)对(duì)当(dāng)月利润(rùn)拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个(gè)百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。

　　其二是(shì)今年降费政策(cè)未再(zài)明显新增，加之(zhī)部分企业开始补缴(jiǎo)社保费(fèi)，企(qǐ)业费用(yòng)同比(bǐ)压力开始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当月(yuè)利润拖累幅度大幅(fú)扩大(dà)6.1个百(bǎi)分(fēn)点至-9.5个百分点。2022年(nián)社保缴费缓(huǎn)缴等(děng)一系(xì)列(liè)新增降费政(zhèng)策持续改善企业费用率，对(duì)2022年全年工业企业利(lì)润增速构成(chéng)较强支撑，全(quán)年拉动工(gōng)业企(qǐ)业利润同比增(zēng)速6个百分点。但从(cóng)今年(nián)开始前(qián)期(qī)社保费(fèi)降费的企(qǐ)业开始补(bǔ)缴社保费，加之今年未再(zài)新增更大力(lì)度(dù)的降费政策，从(cóng)同比视角来看费用对于工业(yè)企业(yè)利润的(de)拖累开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短期(qī)较快恢复加之投资韧性支撑(chēng)营收(shōu)增速回升，但高油价仍构(gòu)成约束。

　　3月(yuè)工业企业营(yíng)收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下游消费(fèi)相关行(xíng)业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义营收(shōu)增速(sù)的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子(zi)设(shè)备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延需(xū)求(qiú)释放以及汽车集中降价(jià)等对于短(duǎn)期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次，煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业链营收(shōu)增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构成支(zhī)撑，但石油化工产业链营收(shōu)增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价(jià)对于石化产业链(liàn)相关(guān)行(xíng)业(yè)需(xū)求持续构(gòu)成抑制(zhì)。

　　三、成本率：虽然煤价回落已在(zài)缓和中(zhōng)下游成(chéng)本压(yā)力，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传导

　　3月工业(yè)企(qǐ)业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤其(qí)是高油价下(xià)的国(guó)内石化(huà)产业(yè)链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明(míng)显高于其他(tā)行业。由于(yú)我(wǒ)国(guó)石化产业链主要为中下游，上游(yóu)环节在海外主要原油寡(guǎ)头(tóu)国家，因而(ér)国际(jì)高油价带来的上游利润改(gǎi)善无法被国(guó)内产业链吸收，国内以(yǐ)中下游为主的石化产业链(liàn)反而会(huì)在高油价下受到(dào)输入性成本压力，也(yě)即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业(yè)链上中(zhōng)下(xià)游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成本率同(tóng)比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率被(bèi)动走(zǒu)高、利润承压(yā)，而(ér)中下游成本(běn)率(lǜ)实际上是改善的(de)（成本率同比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更(gèng)靠近(jìn)下(xià)游的消费行业成(chéng)本(běn)率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行业(yè)利(lì)润(rùn)仍显现韧(rèn)性，但石化(huà)产业链利(lì)润在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面(miàn)临(lín)最大的(de)成本(běn)压力改善和积极(jí)的营(yíng)业收入(rù)回升，因(yīn)而下游消费行业(yè)利润增(zēng)速恢复继续好于其(qí)他行业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中，汽车(chē)、计算机通信电子设备、家具(jù)等(děng)行业利润(rùn)增(zēng)速均改善20-50个百分点。煤炭冶(yě)金(jīn)产业链虽然整体利(lì)润增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游价(jià)格回(huí)落导(dǎo)致上游利润下降(jiàng)的缘故，而中下游面临的是营收改善、成(chéng)本压力缓和的格局(jú)，中(zhōng)下游(yóu)利润增速改善(shàn)明显，金属制品(pǐn)、通用设备、非金属矿(kuàng)物制品(pǐn)等行业利(lì)润增(zēng)速(sù)均改善(shàn)10-20个百分(fēn)点。相较而言，石化产(chǎn)业(yè)链行业在营业收入与(yǔ)成本(běn)压力均(jūn)承压背景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利三重风险，以及下半年潜在的内生恢复(fù)空间。

　　3月(yuè)工业企业利润数据显示，虽(suī)然经(jīng)济需求侧短期恢(huī)复较(jiào)快，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背景下(xià)，企业盈(yíng)利仍然承(chéng)压，而展望二季度，关(guān)注企(qǐ)业盈利的(de)三重风(fēng)险，其一是经济内生动能弱化(huà)。伴(bàn)随(suí)递延需求(qiú)主导的(de)需求脉冲(chōng)性回(huí)升(shēng)过程逐(zhú)步结束(shù)，经济内生动能仍面临(lín)弱化风(fēng)险。其二是高油价带来的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开启(qǐ)正式减产操作，加之全(quán)球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度走高，这也(yě)意味着成本压力仍较大。其三是(shì)费(fèi)用率(lǜ)对于利(lì)润的拖(tuō)累，企(qǐ)业逐步补缴前期社保费缓缴等，以(yǐ)及今年目前(qián)降费政策(cè)更多为延续(xù)而(ér)非新增，费用率对于利(lì)润同比增速的(de)的拖累也将逐步(bù)显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修复过(guò)程或相(xiāng)对缓(huǎn)慢。

　　而展望下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可(kě)以期待，两大领先指标已经(jīng)验证(zhèng)，其(qí)一是居民(mín)消费倾向结束持续(xù)一年(nián)的下滑过程，消费信(xìn)心逐步恢复，其二是保交楼政策已推动上半年地(dì)产建安投(tóu)资和竣工积极回补，有望拉(lā)动(dòng)下半年汽车(chē)、家(jiā)电(diàn)、家具等后周(zhōu)期大(dà)宗消费，重(zhòng)点关注(zhù)下(xià)半年经济内生动能(néng)逐步复苏(sū)、国际油价涨(zhǎng)幅(fú)逐步趋缓后工业(yè)企(qǐ)业利润的修(xiū)复空(kōng)间。

　　内容节(jié)选自申(shēn)万宏源宏(hóng)观研究报(bào)告：

　　《被市(shì)场低估的成本与费(fèi)用压力——工(gōng)业企(qǐ)业效益(yì)数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音