《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观策(cè)略系(xì)列(liè)

　　把脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)基金经理

　　我们上期对市场的整体观点(diǎn)是大概率市(shì)场处于“战略僵(jiāng)持阶段的乱战”，5月交易(yì)机(jī)会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可(kě)能是(shì)一个(gè)布局的好阶(jiē)段，而未必会(huì)是收获的阶段，投资者(zhě)需要多(duō)一点耐心。市场可能(néng)继续对(duì)一季报定价(jià)，短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的亮(liàng)点。同时我们也提醒大家，虽然(rán)我们(men)看好TMT和中特估全年的投资机(jī)会，但是短期(qī)游戏传媒和中特(tè)估与其他板(bǎn)块分化较(jiào)为(wèi)极致，也(yě)是不(bù)争的事实(shí)，提醒大家这两个板块短期可(kě)能的风险(xiǎn)。

　　一(yī)、市(shì)场的表现：继续(xù)定价(jià)国内经济疲(pí)弱修复

　　过去的一周，市场的演绎跟我们的观点大致(zhì)符合：周一中特估上涨之后(hòu)连(lián)续回调(diào)，一季报业绩(jì)尚可、同时前期又(yòu)没有(yǒu)定价(jià)充(chōng)分的火(huǒ)电、纺织服装、新能(néng)源和(hé)家电等有一定(dìng)的超额收益，但是(shì)反(fǎn)弹也(yě)相对(duì)脆弱(ruò)。国内外公布的部分(fēn)经济金融数据(jù)传(chuán)递的信息都没有明确的(de)方(fāng)向性，股市和(hé)债市依然定价(jià)国内(nèi)经济疲弱的复苏力度，没有在我们上一次对(duì)市场的(de)判断上(shàng)提供明(míng)显的(de)增(zēng)量信息。

　　上周申万(wàn)31个行业中有7个行业(yè)出现上涨，24个(gè)行业出现(xiàn)下(xià)跌。分行(xíng)业看，公用事业(yè)、煤炭、汽车等行业表现(xiàn)较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传(chuán)媒、有色金属等行业表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服(fú)务、商(shāng)贸零(líng)售、美容护理(lǐ)等(děng)行业(yè)处于(yú)历史高位估值区间，市盈率分位(wèi)数分(fēn)别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设备(bèi)、煤炭(tàn)等行业处(chù)于历史低位估值区间，市盈(yíng)率分位数分(fēn)别为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比(bǐ)上周变化来看，环(huán)保、公用(yòng)事业、汽(qì)车(chē)等行业位于前列，市盈率分位数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮(yǐn)料，传媒(méi)等行(xíng)业稍显(xiǎn)落后，市盈(yíng)率分位(wèi)数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看(kàn)，纵(zòng)向(xiàng)（时序上）拥挤(jǐ)度观察(chá)，银(yín)行(xíng)、交通运输、非银金融等行业换(huàn)手率(lǜ)位于一年内高点，换手率分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、美容护(hù)理、食品饮料等行业换手率位于一年内低点，换(huàn)手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观察(chá)，银行、非银金融、传媒等(děng)行业成交额占比位于一年内高点，成(chéng)交额占比(bǐ)分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基础化(huà)工、综(zōng)合等行业成交额占(zhàn)比位于一年内低点，成(chéng)交额占(zhàn)比分位(wèi)数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一(yī)步验证：宏(hóng)观依据

　　对市场的(de)定性是(shì)下一步决(jué)策的依据(jù)，从宏观证据来看，市场(chǎng)是脆(cuì)弱而均衡的：

　　第一(yī)，出口不弱，趋势(shì)变弱，进口验证乏力的外需。

　　中国4月(yuè)出口同(tóng)比(bǐ)上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为(wèi)同比下跌(diē)1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为(wèi)881.9亿美元。出(chū)口预测可能(néng)是打脸市(shì)场预期次数最多(duō)的(de)指标(biāo)之一(yī)，正如每年大家(jiā)对出(chū)口(kǒu)进(jìn)行展望一样，今年年初的出口确(què)实又再次超出大家(jiā)的预期。今(jīn)年(nián)出口的(de)变化，需要我们审视、理(lǐ)解出口的(de)中期(qī)逻(luó)辑变化：中国的国家(jiā)战(zhàn)略在清晰地知(zhī)道欧美日韩的战略意图之后，在(zài)过去几年做了很多的应对和部署，东盟、一(yī)带一路(lù)、上合和广大发展(zhǎn)中国家逐渐(jiàn)被更充分地(dì)融入到中国经济圈，成为外(wài)需和中国全(quán)球战(zhàn)略(lüè)的(de)重要一环，也(yě)需(xū)要成为(wèi)我们日后分析中(zhōng)的重点之一(yī)。

　　分(fēn)析完中期的逻辑变化，再(zài)回到短期的现实。4月的出口肯定是(shì)不弱的，不过趋(qū)势在走弱，考虑到(dào)全球经济和金(jīn)融系(xì)统在过(guò)去(qù)一段时间的(de)风险暴露逐(zhú)渐增加(jiā)，再结合越南、韩国这些重要出(chū)口国家近期的(de)数据(jù)走(zǒu)势，出口(kǒu)趋势(shì)是在走弱的，如果全球经济动能走弱(ruò)，一带一路(lù)和(hé)东盟(méng)可能(néng)也无法单独把(bǎ)中国(guó)出口稳住。与此(cǐ)同时，进口(kǒu)继续(xù)走弱，在经历了(le)年初复(fù)苏短暂的斜率走(zǒu)陡之后，经济的复苏(sū)斜率(lǜ)明(míng)显趋于平缓，国内外新的(de)政策变(biàn)化又还(hái)没有(yǒu)看(kàn)到，当(dāng)前市场大逻辑是相对缺(quē)乏(fá)的(de)，这(zhè)是我们觉得市场脆弱而均(jūn)衡的重要原24V电瓶多少瓦 24v电瓶怎么充电因。

　　第二(èr)，社(shè)融信贷(dài)一季度加速放(fàng)量后逐(zhú)渐回归(guī)正(zhèng)常，居民加(jiā)杠杆意愿弱(ruò)。

　　4月(yuè)新增(zēng)人民(mín)币(bì)贷(dài)款0.72万亿，去年(nián)同(tóng)期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年(nián)同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前值12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来(lái)看(kàn)，因为2022年(nián)4月本身就是社融信贷(dài)比较弱的(de)一个月，所以(yǐ)今年(nián)4月的社(shè)融信贷(dài)看上去(qù)比去年(nián)多(duō)，但实际上是比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月社融(róng)都要弱。就今(jīn)年(nián)的节(jié)奏来看(kàn)，一季度社融信贷提前发力，所以投放巨大，4月(yuè)份慢慢(màn)回(huí)归正常乃至(zhì)略偏弱的状态。

　　居民的中长贷在经历了积(jī)压需求暂时释(shì)放之后，再度回归比较弱(ruò)的态势，居民中长贷(dài)同比比去(qù)年(nián)萎(wēi)缩1156亿，这意味着居(jū)民可(kě)能非(fēi)但没有明(míng)显增(zēng)加房(fáng)贷的意愿(yuàn)，反而在加(jiā)大还贷(dài)的量，这与(yǔ)前段(duàn)时间新(xīn)闻报(bào)道的居(jū)民提前(qián)还房贷现象增(zēng)加(jiā)的(de)情况(kuàng)一(yī)致。另外，根据不完全统计(jì)的4月部分银行的理财规模变化，银行理财出现了(le)明显(xiǎn)的回流，但在权益市(shì)场上资金(jīn)回(huí)流(liú)并不明显，因此极(jí)有可(kě)能流(liú)到了低风险低波动(24V电瓶多少瓦 24v电瓶怎么充电dòng)的相关产品上。这说(shuō)明(míng)无论(lùn)是对实物投资还是金(jīn)融投(tóu)资，居民(mín)部门(mén)的风险偏好仍有(yǒu)待修复。因此，随着居民(mín)部门(mén)购房欲望(wàng)下(xià)降之后，整个金融部门其实并(bìng)不缺钱，但大家都在等待权(quán)益市场系(xì)统性风险偏好(hǎo)抬(tái)升的一个明确的政策或者(zhě)基本面信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反映的(de)是内生动力偏弱的预(yù)期(qī)

　　中(zhōng)国4月(yuè)CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比下降(jiàng)3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通(tōng)胀(zhàng)维(wéi)持低位，这反映的是国内修(xiū)复动力偏弱，而供(gōng)应总体(tǐ)充(chōng)足，进而价格(gé)维(wéi)持低迷(mí)。我们(men)也(yě)判断在弱(ruò)修复之(zhī)下，低通胀(zhàng)的特质有望(wàng)延续。

　　结构上看，食品价格继续(xù)回落。4月CPI食品价格同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比下(xià)降1%，前值下降1.4%，由于天气转(zhuǎn)暖，鲜菜上市量增加，鲜(xiān)菜价(jià)格同环比大(dà)幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪肉价(jià)格环比继续下跌3.8%，降幅有(yǒu)所收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上(shàng)月持平(píng)，环(huán)比上涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看，食品烟酒、生活用品及服务(wù)、交通(tōng)和通信同比涨幅回(huí)落(luò)；衣着、居(jū)住、教育(yù)文(wén)化(huà)和娱乐涨幅较上(shàng)月有所扩大；医(yī)疗保健持平(píng)，这反映的(de)是普(pǔ)通消(xiāo)费品(pǐn)的需求修复较弱，而高(gāo)端、偏服务项(xiàng)的消费需求(qiú)率先修复(fù)。

　　PPI同比继续大幅回落(luò)，主要(yào)受上年同期基数较(jiào)高影(yǐng)响，同时全球库(kù)存周期去化，制(zhì)造(zào)业(yè)偏弱(ruò)。生产资料价格(gé)同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续(xù)回落；生活(huó)资料同比上(shàng)涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看，上游和(hé)中游煤炭开采、石油和天(tiān)然(rán)气开采、黑色金属(shǔ)采矿、石油、煤炭及其他(tā)燃料加工、黑色金属(shǔ)冶炼和压(yā)延加工业均有(yǒu)较(jiào)大拖累，电力、热(rè)力的生产和供应业、纺织服装服饰业，非金属(shǔ)矿采选业同比上(shàng)涨。

　　通(tōng)胀连续两(liǎng)个月处在低位(wèi)，我们认(rèn)为这反映的(de)是内生修(xiū)复动力(lì)较弱。季(jì)节性因素以及产业周期带(dài)来的食品价格下跌和生产资(zī)料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着(zhe)下(xià)半(bàn)年基数下降，经(jīng)济(jì)逐步修复(fù)，通胀有望回升，但(dàn)我们认为通胀短期内也(yě)较难回(huí)到1%水平之(zhī)上，投资均不需要过(guò)度考虑“通缩”和“通(tōng)胀”问题(tí)。短期来看，物价回落有助(zhù)于企业(yè)刚性成本下降(jiàng)，修复(fù)盈(yíng)利(lì)能力，关注通胀的修复更多反映(yìng)的是(shì)需求修(xiū)复的幅(fú)度。

　　三、下(xià)一步的策略：反(fǎn)弹概率大，要保持交易的灵活性

　　从上述基(jī)本(běn)面的分析出发，我们仍然维持“市场乱战，均衡(héng)且脆弱的(de)交易机(jī)会(huì)”的判断(duàn)。从技术面看，当前权益市场的买入(rù)理(lǐ)由是大(dà)盘(pán)指数再度(dù)接(jiē)近前期低位，这(zhè)为我(wǒ)们提供了(le)布局机会，交易的反(fǎn)弹概率在(zài)加大。从策(cè)略角度看，投资者需(xū)要高度重视交易的灵活性。策(cè)略的整体包括趋势、结构(gòu)与节奏，反弹带来(lái)的(de)是节奏(zòu)的(de)变化(huà)，不是趋势(shì)和(hé)结(jié)构的变化。

　　哪些板块反弹机(jī)会(huì)较大呢(ne)？创金合信基金宏观策略配置团队(duì)观察各家分析师对申万各行业2023年归母净利润的预(yù)测，可以作为参考。如果(guǒ)让反弹更扎实一些，预期业(yè)绩变化(huà)是一个相对可靠(kào)的(de)数据。

　　环比上(shàng)周来看，市(shì)场(chǎng)对(duì)公用事业(yè)、石油(yóu)石化(huà)、房地产等行业基本面较为乐(lè)观，预(yù)计2023年净利润分别(bié)变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔(yú)、钢铁等行业基本面预期有所调整，预计2023年净利润分别变(biàn)化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作(zuò)者】

　　魏凤春(chūn)博(bó)士(shì)，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)，投委会委(wěi)员兼秘(mì)书长，宏观策(cè)略配置部总(zǒng)监，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大(dà)学经(jīng)济学博(bó)士，清华大学管理科学与工(gōng)程博(bó)士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融产品分析(xī)等实务领域经验丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一(yī)直致力(lì)于(yú)在周期(qī)波动的(de)框架内运(yùn)用财政(zhèng)的视角解构宏观经济的运行，将中国(guó)经济看作一份资(zī)产(chǎn)，通过资本资产定价的方(fāng)式来确(què)定其价值与风险。

　　罗(luó)水星博(bó)士(shì)，创金(jīn)合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政(zhèng)策、大类资产(chǎn)配(pèi)置与择(zé)时(shí)研究(jiū)。武汉大学(xué)学士(shì)，上海(hǎi)财(cái)经(jīng)大学经济学(xué)硕士、博(bó)士(shì)，中国(guó)社科院经济学博士后，学术论文多(duō)发表(biǎo)于国际SSCI英文(wén)核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 24V电瓶多少瓦 24v电瓶怎么充电