来源：梁中华宏观研究

　　·概(gài) 要 ·

　　美联(lián)储如期(qī)加息25BP，并按计划缩(suō)表(biǎo)。坚持加息的关(guān)键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美联储声明较3月有(yǒu)何变(biàn)化？第一，重(zhòng)申(shēn)经济(jì)依然稳健，表述修改为“一季(jì)度(dù)经济温和增长，就业强劲，失业率在低(dī)位”。第二，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健(jiàn)，明(míng)确银(yín)行(xíng)风险导致家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷(dài)的收(shōu)紧。第三，重申通胀压力(lì)，“通货膨胀仍然很高，委员会仍(réng)然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四，修(xiū)改货币政策表(biǎo)述，重申(shēn)“委员会评估货(huò)币政策的滞后影响”，删除(chú)“委员会预计(jì)一些额外的政策紧(jǐn)缩可能是适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何(hé)表态？关(guān)于经济，认为经济可(kě)能面临来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影(yǐng)响还需要时间来体现；预计美国经济(jì)温(wēn)和增长(zhǎng)，有可能(néng)避(bì)免衰(shuāi)退，或者是温(wēn)和衰退。关于加息，本次加息依然是共识；认(rèn)为原(yuán)则上不需要利(lì)率提(tí)高那么(me)高，正在(zài)评估(gū)是否达(dá)到(dào)限制性水平(píng)，认为或已(yǐ)经达到（或已经接近(jìn)达到）。关于(yú)降息(xī)，强(qiáng)调劳动力市(shì)场在(zài)走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高；通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于(yú)目标，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需较(jiào)长时(shí)间(jiān)，当(dāng)前降息(xī)并不合适。关于银行和债务上(shàng)限，强调地区(qū)性(xìng)银行(xíng)发(fā)挥非(fēi)常重要的作用(yòng)，不(bù)希(xī)望大型银行进行大(dà)规模收购(gòu)，银行业(yè)总体上有所改(gǎi)善，美国银(yín)行(xíng)系统健康且具有弹(dàn)性。强(qiáng)调(diào)应及(jí)时提高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调隔夜逆(nì)回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要(yào)信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继(jì)续(xù)减持美(měi)国国债(zhài)、机构债务和机构抵押(yā)贷款(kuǎn)支(zhī)持证券，上限为950亿(yì)美元（600亿美元(yuán)国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们(men)认为，美(měi)联(lián)储坚持加(jiā)息的关键仍在(zài)于(yú)通胀压力较大。例如，3月美(měi)国核心通(tōng)胀季调环比仍在0.4％的高位，且已(yǐ)经连续4个月处(chù)于高位；核心通(tōng)胀年化同比也仍在4.9％，边际(jì)上(shàng)并(bìng)没有(yǒu)明(míng)显降温。本轮加(jiā)息是80年(nián)代以来最快(kuài)的一次(cì)，10次(cì)便(biàn)累(lèi)计加息500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申经济依然(rán)稳健。不过(guò)表述(shù)修改为“1季度经(jīng)济活动以适度(dù)的速度(dù)增长，最近几个(gè)月(yuè)就业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于(yú)通(tōng)胀方(fāng)面，重(zhòng)申通胀压(yā)力(lì)。“通货膨(péng)胀(zhàng)仍然很高”、“委员会仍(réng)然高度关注通货膨胀风险”、“致力于(yú)恢复(fù)2％的(de)通胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方面，或将停止加息。重(zhòng)申委员会将(jiāng)评估货币政策的滞后影响，“在确定额外的政策紧缩在多大程度上适合于随着时间的推移(yí)将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时(shí)，委员会将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策(cè)影响经济活动(dòng)和(hé)通货(huò)膨胀的滞后，以(yǐ)及经(jīng)济和金融发展”。重点是删(shān)除了“委员会预计，一些(xiē)额外的政策紧(jǐn)缩可能(néng)是适当的，以(yǐ)实现一种货币(bì)政策(cè)立场”，表明美联储加(jiā)息或(huò)将结束(shù)。

　　关于(yú)银行风险(xiǎn)，重申美国(guó)银行稳(wěn)健。“美国(guó)银行体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确(què)银行风险导(dǎo)致了家庭和(hé)企业信贷的收紧（上一(yī)次表述(shù)为“可能”），重(zhòng)申这对经济、就业和通胀的影(yǐng)响存在不确定(dìng)性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可(kě)能会拖累经济活动、就业和通(tōng)胀，这(zhè)些影响的程度仍不确(què)定(dìng)。”

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　　鲍(bào)威(wēi)尔有何(hé)表(biǎo)态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆(lù)”。美联(lián)储(chǔ)主席鲍(bào)威尔认为，经(jīng)济可(kě)能(néng)面(miàn)临来(lái)自紧缩(suō)信贷的(de)阻力，其影响还(hái)需(xū)要时间来体现(xiàn)（尤其是住房和(hé)投资(zī)领(lǐng)域）。不过明确(què)指(zhǐ)出，如果美(měi)国出现(xiàn)经(jīng)济衰退，希(xī)望是温和的；强调(diào)，美国可能会出(chū)现轻微的(de)经济(jì)衰退。

　　关(guān)于加(jiā)息，或已经(jīng)达到限(xiàn)制性水平。美联储在(zài)3月议息会议(yì)时(shí)，就已经(jīng)在讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔指出本次(cì)加息依然(rán)是共识，所有人全(quán)票(piào)通过，一些政策制(zhì)定者谈到停止加息，但不(bù)是本(běn)次会议。

　　对于未(wèi)来利(lì)率终点的问题，鲍(bào)威尔(ěr)认为原则上不(bù)需要利率提(tí)高那么高，正在(zài)评(píng)估是否达到限制性(xìng)水平，认为或已经达到(dào)了限制性水平（或已经接(jiē)近达到），也(yě)就意味着也许可以暂嗤笑的意思停(tíng)加息(xī)了。后(hòu)续政策(cè)变化的关键仍是审(shěn)视(shì)数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不(bù)合适。鲍威(wēi)尔强调，美国劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱，但依然强劲，失业(yè)率仍在低位(wèi)，薪资水平仍(réng)高，高于2％的(de)通胀水平(píng)。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依(yī)然高企，远高于目标水平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息并不合(hé)适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强调地区性银行(xíng)发挥非常重(zhòng)要的作(zuò)用，不希望(wàng)大(dà)型银行进行大规(guī)模收购，银(yín)行业总体上有(yǒu)所改善，美国银(yín)行系统健康(kāng)且(qiě)具有弹性。银行危机的影响程度(dù)目(mù)前尚(shàng)不确定。

　　关于(yú)债务上(shàng)限风险，鲍(bào)威尔强调应及时提高(gāo)债务上限，如果没有达成(chéng)债务协议，经济后果“高度不确定”。此前，美国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)也强调，如果(guǒ)国会不尽早(zǎo)采取行(xíng)动提高债务上限，美国可能最(zuì)早(zǎo)于6月1日出现债务违约。

　　由于美(měi)联邦(bāng)政府触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美国财政部于今年1月宣(xuān)布采取特别措施(shī)，避免联(lián)邦政(zhèng)府(fǔ)发生债务违(wéi)约(yuē)。美国国会预算办公室5月1日(rì)发布的最新报告显示，美(měi)国在6月初耗尽(jǐn)资金的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往(wǎng)前看(kàn)，美(měi)国银行风险演变成(chéng)系(xì)统性风险的概率或(huò)有限，但中小银行破产(chǎn)或依然(rán)会出现(xiàn)。目(mù)前市场依然(rán)预(yù)期美联(lián)储6-7月(yuè)维持(chí)利率(lǜ)水平(píng)不变，9月开始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年(nián)内至少降(嗤笑的意思jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽(suī)在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力(lì)仍大，年(nián)内(nèi)降息概率或较低。

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