《基金经理投资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉(mài)经济(jì)周(zhōu)期(qī)拐点 实现财(cái)富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金(jīn)合信基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期分享中(zhōng)（查看(kàn)原文(wén)），我们提出了5月是(shì)乱(luàn)花(huā)渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个(gè)大的背(bèi)景是(shì)市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻和防守(shǒu)的理由都不(bù)是非常清晰。周(zhōu)末中央(yāng)发布长期的产(chǎn)业政策，基调是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略(lüè)性的布(bù)局，很(hěn)多投资者更(gèng)喜(xǐ)欢战术(shù)性的机会。伯克(kè)希尔哈撒(sā)韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引(yǐn)了全(quán)球投(tóu)资者的目光，投资者总希望可以从中寻找到(dào)投资的(de)秘诀，价值投资的(de)道虽相同，但法、术、器是(shì)各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环境的担忧，对数字(zì)技术的批判，很多(duō)与会者(zhě)收获的可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资(zī)者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯(guàn)例，银行保险等利好兑现后往往是市场开始调整(zhěng)的开始(shǐ)。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历(lì)史的铁(tiě)律，比如2022年5月市场在新的政策基调下开始全面大反(fǎn)攻(gōng)。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需要考虑到当前的(de)市场背景已经(jīng)和之前有很大的不同(tóng)。当前市场进入战略(lüè)僵持阶(jiē)段(duàn)的一个重要(yào)理由(yóu)是除了逻辑(jí)推演(yǎn)，很多(duō)重要问题很难用清晰的(de)事实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往(wǎng)往是(shì)见(jiàn)好就收(shōu)或者(zhě)谋定而后动，因此才有了(le)上述的(de)猜测。

　　市场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢(ne)？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经(jīng)提前交(jiāo)易了(le)政(zhèng)策的方(fāng)向，而且今年国内的政策本身也(yě)不是大开大合(hé)。新出(chū)台的政(zhèng)策更多地在落(luò)实上，较少新的(de)提(tí)法。

　　第二，从(cóng)外部看，美联储依(yī)然(rán)在(zài)通(tōng)胀、就业数据、金融数据和增(zēng)长数(shù)据传递(dì)的混乱信(xìn)息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数(shù)字经济和(hé)中(zhōng)特估(gū)依然既(jì)有政策、也有业绩或者有未来预期的业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化(huà)较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的事实。除了这两黄姓的来源和历史名人和现状，陆终到底是不是黄姓祖先条(tiáo)主线外，金融、消费和公用事业(yè)有反弹，但难以成为持续的(de)配置主(zhǔ)题，新能源崩坏(huài)的筹码预(yù)期(qī)也(yě)决定了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投资者并未形成一致预(yù)期(qī)。随着一季报的披露，市场阶(jiē)段性发挥(huī)了对盈利现实(shí)的定(dìng)价效率(lǜ)。具(jù)体(tǐ)表(biǎo)现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定修(xiū)复(fù)和表现(xiàn)有韧性的金融(róng)、中药(yào)、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒(méi)等表现(xiàn)较好，家电此前也(yě)有(yǒu)一定(dìng)表现。不过，随(suí)着业绩的公布反而出(chū)现(xiàn)了一定(dìng)的(de)买预期卖现实(shí)的操作。当然(rán)，相对(duì)而言市场也有定价效率不(bù)稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧(rèn)性的(de)农林(lín)牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块，整体表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持(chí)的原因：一(yī)季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场的核心(xīn)矛盾在(zài)于缺乏特(tè)别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收益过(guò)于显著，目前除了(le)游(yóu)戏、传媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细分领域阶段(duàn)性(xìng)有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利(lì)有支(zhī)撑(chēng)、估值也(yě)较低，因此在最(zuì)近市(shì)场调整的时候(hòu)整体表现较好(hǎo)。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之(zhī)外(wài)，市(shì)场部(bù)分定(dìng)价了一季(jì)报行(xíng)情，但核心问题在于(yú)当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股(gǔ)的盈(yíng)利还在下滑，这(zhè)意(yì)味着短期盈利(lì)很难(nán)撑起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两条主线之外(wài)其(qí)他业绩尚可(kě)的板块，整体反弹的幅度都(dōu)相对有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴(yùn)含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三(sān)、战略性布(bù)局是清晰而明(míng)确(què)的(de)：政策关注产(chǎn)业(yè)升级和人的(de)问(wèn)题(tí)

　　近期国内也(yě)处于一(yī)个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央(yāng)财经委会议和国(guó)常会相继召开。决策层对于当前经济复苏动力不足、复苏势头(tóu)不稳的(de)问题，有着清醒的认识(shí)，短期的工作重点是恢(huī)复和扩(kuò)大需求，但(dàn)同时也(yě)明确不会(huì)再走老路——不会通过低水(shuǐ)平的(de)债务(wù)扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚(jù)焦实(shí)体(tǐ)经济的(de)产业(yè)升(shēng)级，推进产业(yè)智能化、绿色化、融合化。

　　现代产(chǎn)业体系(xì)下的融合发展(zhǎn)

　　这次财经委会议(yì)的一个新提法是“坚持三次产业(yè)融合(hé)发展，避免割(gē)裂(liè)对立(lì)；坚持推(tuī)动传统产业(yè)转(zhuǎn)型升(shēng)级，不能当(dāng)成‘低端产(chǎn)业’简(jiǎn)单退出”，这个(gè)提(tí)法(fǎ)很重要。我们去年底强调接下来一段时(shí)间的政策需要强调均衡(héng)性和(hé)系统性(xìng)，才能(néng)形成经济(jì)发展(zhǎn)的合(hé)力(lì)。卡脖子的领(lǐng)域要重点支持和发(fā)展，但是经济(jì)的运行是一个完整的系统，生(shēng)产和(hé)消费(fèi)、实体(tǐ)经济和金融(róng)支撑、高科技领域和低技术领域、融资(zī)-设(shè)计-制造—物流(liú)-销售-服(fú)务等各方面(miàn)需要协调发展，大家的信心(xīn)慢(màn)慢恢(huī)复、收(shōu)入慢慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够(gòu)孤立(lì)、片面地理解和(hé)执行政策，毕竟(jìng)即使是芯(xīn)片这么最(zuì)高(gāo)科技的领域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中的(de)手机、汽车、智能家居等(děng)等，没(méi)有需求(qiú)的(de)拉动，产业的发展就缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的(de)一个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业家、作为人力(lì)资(zī)源(yuán)重点(diǎn)的人才、承(chéng)载(zài)民(mín)族未来的新生人口、需要(yào)关注的老龄人(rén)口。当(dāng)前(qián)中国的(de)发展(zhǎn)逐渐从(cóng)资本和(hé)劳动(dòng)要(yào)素拉动转(zhuǎn)向人力资(zī)源拉动，技术创新成(chéng)为能否突破内外部约束(shù)的关键(jiàn)。技术创(chuàng)新能力取决于(yú)制度保障(zhàng)下(xià)的主观能动性，在(zài)经历了过去几年的非常态之后，在内外部不(bù)确定性的制约下，如何让当(dāng)前每个主体(tǐ)充满信心(xīn)、充(chōng)满主(zhǔ)观(guān)能动性，是政策的(de)重(zhòng)心。以人工智能为(wèi)代表的数字经济大发展，有(yǒu)可能(néng)能够(gòu)帮(bāng)助(zhù)我(wǒ)们适当(dāng)缩(suō)小国(guó)际竞争中人力资源的(de)差距，这(zhè)需要从(cóng)一(yī)个更(gèng)高(gāo)的角度理(lǐ)解人工(gōng)智能和数字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容(róng)：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战。接下来的政(zhèng)策力度(dù)和效果有多(duō)大、盈利能否(fǒu)实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率是(shì)否面临(lín)趋缓的压(yā)力、海(hǎi)外的潜在风(fēng)险到底(dǐ)有多大、美(měi)联储到底(dǐ)下一步面临的(de)是什(shén)么样的经(jīng)济形势等，投资者希望渐次判断上述一系列(liè)的重要问题的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从(cóng)这个意(yì)义上讲，5月交易机会可(kě)能更均衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的(de)好阶段(duàn)，而(ér)未必(bì)会是收获(huò)的阶(jiē)段。投资者需(xū)要(yào)多一点耐心(xīn)，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们(men)从巴(bā)菲(fēi)特历次股东大会(huì)上(shàng)看到价值投资者很重要的一个特(tè)质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着事实的清晰(xī)，投资路径也将会非常明确。这个路(lù)径，我们(men)从产(chǎn)业(yè)视角做了一下梳理，供投(tóu)资者(zhě)参考。

　　具(jù)体而(ér)言：投资的上限(xiàn)是产业(yè)现代(dài)化，科技自主可用(yòng)，数(shù)字(zì)化、高端化与智能(néng)化是明确的诗(shī)与远方，需要进行战略布局。投资的(de)下限是(shì)避免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历史步伐的产业(yè)是不能进行战略布局的。投资的中间状态(tài)是周期与消费行业，是战(zhàn)术性(xìng)的布局(jú)。

　　产(chǎn)业视(shì)角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)，投(tóu)委会委员兼秘(mì)书长，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学(xué)管理科学与工(gōng)程博士(shì)后。学术(shù)研(yán)究(jiū)与教学(xué)以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等实(shí)务领域经验(yàn)丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于在周期(qī)波动(dòng)的框架内运用财政的(de)视(s黄姓的来源和历史名人和现状，陆终到底是不是黄姓祖先hì)角解(jiě)构宏观经(jīng)济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作一份资产，通过资本资产定(dìng)价的方(fāng)式来(lái)确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年(nián)2月加入创金合(hé)信基金。此前履(lǚ)职博时(shí)基(jī)金，负责(zé)宏观策略、宏(hóng)观政策、大(dà)类(lèi)资产配置与择(zé)时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学学士(shì)，上海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中国社科(kē)院(yuàn)经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 黄姓的来源和历史名人和现状，陆终到底是不是黄姓祖先