“现在(zài)的(de)房地产很难再出现像过去十年的系统性(xìng)行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块向单(dān)个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来(lái)看，无(wú)论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而(ér)且(qiě)是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了(le)。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常(cháng)小(xiǎo)心(xīn)，避(bì)免选了半天，标(biāo)的(de)公司出现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三个基(jī)准：有大的(de)国资背景(jǐng)的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果关(guān)注一下今年房地(dì)产的开发资金来源(yuán)，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不(bù)太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要(yào)资金(jīn)来源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些房企能从(cóng)银行拿到钱，其(qí)实主要(yào)还是那些有(yǒu)国企(qǐ)背景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行(xíng)业出现了一个很(hěn)明(míng)显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个方面(miàn)都非常明显。现(xiàn)在(zài)有(yǒu)国(guó)资(zī)背(bèi)景的(de)房企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但没有国(guó)资背景(jǐng)的民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行(xíng)业内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负(fù)债率）是不(bù)是行业内的(de)最低水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资(zī)成本是否是行业(yè)内最(zuì)低(dī)的；建(jiàn)安成(chéng)本是(shì)否也是业内(nèi)最(zuì)低的；这些都是我们看(kàn)重的一(yī)家房(fáng)企的综合成本。

　　需(xū)要注意(yì)的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的(de)房企并不(bù)多。即便是在国央企中，仍(réng)有部分房企出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西(xī)藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中(zhōng)国(guó)武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等国央企房(fáng)企也踩了(le)“三道红(hóng)线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张(zhāng)房天可汗是什么意思指的是谁，天可汗正确读音企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较(jiào)稳(wěn)健特(tè)色(sè)的国央(yāng)企房企(qǐ)，其(qí)财务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值(zhí)得注(zhù)意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地(dì)方国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有(yǒu)可能让房企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其(qí)开(kāi)始(shǐ)在一线城市进行(xíng)大(dà)举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该(gāi)房企新购入(rù)地(dì)块也实现了快速的开盘利(lì)用率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入(rù)市(shì)。像这类(lèi)企业就符合“最后(hòu)的赢家”的(de)特(tè)点(diǎn)。一方面，在于(yú)它本身储备了很(hěn)多弹药，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元(yuán)，且其中一半在一线城市(shì)，另外一半也主要(yào)集(jí)中(zhōng)在强二线和二(èr)线城市；另(lìng)一方面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节(jié)制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的(de)净负(fù)债率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这(zhè)一标准要比“三(sān)道(dào)红线”对房企的净负(fù)债率要求不得高(gāo)于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司(sī)净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)提高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净负(fù)债率持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地、中(zhōng)国(guó)海外(wài)发(fā)展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等(děng)房企在践行(xíng)较积极的(de)拿(ná)地策略的(de)同时，也较好(hǎo)地(dì)控制了公(gōng)司的扩张速度与净(jìng)负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他(tā)们是以同(tóng)一筛(shāi)选(xuǎn)标(biāo)准来看国央(yāng)企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央(yāng)企(qǐ)确实会(huì)更胜一筹。如国央企(qǐ)的融(róng)资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然(rán)就(jiù)具有天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也并不意味着，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业(yè)中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳(shū)理发现，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据(jù)2023年一季报，滨江集(jí)团的十(shí)大流通股东中新进了“中国工(gōng)商(shāng)银行(xíng)股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵(líng)活配置混(hùn)合型证券投资(zī)基金”“全(quán)国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开(kāi)始(shǐ)，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资产管理有限公(gōng)司就(jiù)长期持有(yǒu)滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公(gōng)司(sī)的几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其(qí)自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的(de)滨江集团仍(réng)是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现(xiàn)等(děng)多(duō)维度都表现(xiàn)了较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和(hé)滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局(jú)关(guān)系(xì)密切(qiè)。根据2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近七(qī)成营(yíng)收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近六(liù)成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土储补充(chōng)同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次(cì)为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的(de)较突出表现，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企排名已冲进前(qián)十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企天可汗是什么意思指的是谁，天可汗正确读音第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了(le)超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的集中调研。滨江集团(tuán)发布(bù)公告表(biǎo)示，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是(shì)房(fáng)地(dì)产产业链上的中游环(huán)节，其上游(yóu)主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应商(shāng)，而(ér)下(xià)游应用行(xíng)业主要包(bāo)括中介服(fú)务、家用(yòng)电(diàn)器(qì)、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开(kāi)发环(huán)节与(yǔ)上游(yóu)材料端息(xī)息相关，新盘开工不足导致上(shàng)游不被(bèi)看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在(zài)进入存量(liàng)房时代(dài)，所以(yǐ)对(duì)地(dì)产产业链(liàn)，尤其(qí)是(shì)偏消费(fèi)属性的(de)家装家居领域(yù)，我们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会越(yuè)来越多。美(měi)国过去的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长却(què)一直(zhí)都很好(hǎo)。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下(x天可汗是什么意思指的是谁，天可汗正确读音ià)游(yóu)细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙头年(nián)内表(biǎo)现的统计，目前暂居(jū)前两(liǎng)位(wèi)的(de)都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们(men)分(fēn)别是富(fù)安娜(nà)和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳线(xiàn)的(de)基础上，年内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例(lì)，富安(ān)娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的(de)研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期(qī)内，富(fù)安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大流通股股东来看(kàn)，能够发(fā)现该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时包括公募的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占(zhàn)据(jù)了(le)半壁(bì)江山。需(xū)要强调的(de)是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值派基(jī)金经理曹(cáo)名长在管的(de)产品(pǐn)，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产(chǎn)业链股票还有金地集团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风(fēng)光(guāng)一时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反转露出(chū)曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中年内表现最好的(de)是志(zhì)邦家居(jū)。同一时(shí)间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公司都实(shí)现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策略优选和(hé)广发安(ān)宏回报(bào)均增(zēng)加了(le)持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志邦家居十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三(sān)只产品均登榜十大(dà)流通股股(gǔ)东，其也成为他(tā)的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不过这类标的大多在香(xiāng)港(gǎng)上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例(lì)分(fēn)析：“物业(yè)服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公司还是希(xī)望挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期的(de)合(hé)同(tóng)里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它能做(zuò)到滚动的(de)大部(bù)分项目到(dào)期(qī)之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能做到产品提(tí)价的公司(sī)很少，因为物业(yè)公(gōng)司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定人(rén)员成本的年度增(zēng)长，不(bù)过服务没有特别好，客(kè)户没(méi)有那(nà)么满意，能做(zuò)到提价难度是(shì)非常大的(de)。但是该公司(sī)能在业内(nèi)做到到(dào)期之后(hòu)提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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