金融界5月27日(rì)消(xiāo)息(xī) 近日因(yīn)为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿(cháng)债(zhài)能力(lì)已(yǐ)经越来越被(bèi)重视。如(rú)何(hé)如何(hé)处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发文称，地方债包(bāo)括(kuò)地方一般债、专项(xiàng)债和包括城投债在内(nèi)的(de)各种隐形债，其规模(mó)究竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银(yín)行、保险、基金(jīn)等在内的机构投资者是地(dì)方债(zhài)的主要持(chí)有者，他们普遍担(dān)心的还是城投(tóu)债务、非标(biāo)等(děng)地(dì)方政府隐形债风险。例如(rú)，近期(qī)贵州省政府(fǔ)发展研究(jiū)中心提出，“化(huà)债工作(zuò)推进异(yì)常艰难，仅依(yī)靠自身(shēn)能力已无法(fǎ)得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的(de)背景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹(pǐ)配问题(tí)又(yòu)凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前提(tí)下，我国地方(fāng)政府(fǔ)的杠杆(gān)率(lǜ)水平确实够(gòu)高了(le)。需要调整中(zhōng)央(yāng)和地方(fāng)之间债务余额的比(bǐ)例关(guān)系(xì)。“今后应加大中央政府的发债规模，为地(dì)方经济(jì)减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当(dāng)前中(zhōng)国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方政府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融风险显得(dé)尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地(dì)方政府通过出让国有资产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类典型案(àn)例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划(huà)转上市公司共(gòng)计(jì)1亿(yì)股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价(jià)计量市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金(jīn)融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国(guó)城投有息债务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台成为(wèi)地方债务(wù)主要体现形式

　　城投(tóu)债(zhài)是指城投企业公(gōng)开(kāi)发行的公司债券(quàn)和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与(yǔ)地方政(zhèng)府(fǔ)信(xìn)用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政(zhèng)府投融资(zī)机构(gòu)转变为市场化运营(yíng)主体，地(dì)方政府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市场仍(réng)然(rán)把城投债看作由地(dì)方政府背书的高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司(sī)通常都是地方政府下设的(de)投(tóu)融资机构，很难完全独立(lì)成为与政府无(wú)关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债务主要包括(kuò)向(xiàng)银行(xíng)借款和发行债(zhài)券融资这两(liǎng)种方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债权融资(zī)的(de)规模也不(bù)小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务快速扩张(zhāng)，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息(xī2197的立方根是多少，216的立方根是多少)债(zhài)务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城(chéng)投平台实际上(shàng)已经成(chéng)为地方(fāng)债务的主要体现形式，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例(lì)，说明城投债(zhài)仍(réng)属于地(dì)方政府背书的高等级(jí)信2197的立方根是多少，216的立方根是多少用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷(dài)方式的也(yě)比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增长和财政(zhèng)收入增(zēng)速下(xià)降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份，城投债(zhài)的收益率普(pǔ)遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务(wù)利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象(xiàng)加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱区域被(bèi)边缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融资成(chéng)本(běn)仍在上(shàng)升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来(lái)融资(zī)成本有所下降(jiàng)，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权平均票面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背(bèi)景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应(yīng)该确保城投债的按时兑付(fù)。因为违约(yuē)不仅不能解决债务(wù)问(wèn)题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致(zhì)地方国企(qǐ)融资难、融(róng)资贵。从(cóng)未来区域(yù)经(jīng)济发展(zhǎn)的角度(dù)看，政府部(bù)门仍需要(yào)持续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不(bù)能(néng)轻(qīng)易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切需(xū)要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城投(tóu)债不违(wéi)约，这就意(yì)味着城投公(gōng)司能够具备低成本(běn)的借新还(hái)旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁(shuí)家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债不兜底(dǐ)，但建议给(gěi)予(yǔ)困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上(shàng)大力度(dù)支(zhī)持(chí)地(dì)方政府(fǔ)“化债”，如帮助(zhù)地(dì)方政府（如(rú)城投公(gōng)司的(de)借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银行(xíng)或(huò)商(shāng)业银行的(de)低(dī)息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方政府可否通过(guò)出让国有资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年(nián)3月1日(rì)，国(guó)资委(wěi)在对政协十三届全国委员会第五次(cì)会(huì)议(yì)第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时出(chū)台制度(dù)规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发(fā)挥有限合伙企业(yè)的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入(rù)偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国(guó)经(jīng)济(jì)转型的(de)关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要保持(chí)。

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