5月(yuè)13日，年内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央(yāng)国(guó)企(qǐ)基(jī)金(jīn)在(zài)排(pái)队入(rù)市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资(zī)部基(jī)金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示(shì)，近(jìn)期密集(jí)申报的国央一个男人叫女人乖乖是什么意思，一个男人叫你乖乖意味着什么企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募(mù)基金发(fā)行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场带来增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好发(fā)挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经济(jì)和(hé)国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人(rén)工智能(néng)成(chéng)为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估(gū)的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在主题性机(jī)会消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基于顶层(céng)设(shè)计对国(guó)央经(jīng)营管理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢变(biàn)量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘(jué)公司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著(zhù)正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值(zhí)占港(gǎng)股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国(guó)特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在加大(dà)投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且需(xū)要(yào)利用(yòng)当前国(guó)央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门(mén)的(de)股票库(kù)，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实地调研(yán)的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向的(de)变化，结(jié)合行(xíng)业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深(shēn)刻(kè)的(de)认识：首先要认识(shí)市(shì)场体(tǐ)制(zhì)机(jī)制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具有时(shí)代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公司，一(yī)直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业(yè)的变化(huà)，诸如(rú)煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因此也是(shì)一(yī)定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色的(de)估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认可和(hé)实施(shī)是最终(zhōng)该体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备长期价值的(de)基(jī)础。不(bù)过，他(tā)也(yě)提(tí)醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很大的认知误区(qū)，市(shì)场化认可是基本(běn)的(de)常(cháng)识(shí)，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济(jì)的支柱(zhù)，国(guó)企央(yāng)企发展要符(fú)合(hé)国家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变(biàn)从(cóng)以(yǐ)私(sī)人(rén)股东权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断(duàn)探索，结合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业(yè)上市公司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要(yào)重视股东(dōng)、员(yuán)工(gōng)和社会责任等(děng)要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定(dìng)价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制(一个男人叫女人乖乖是什么意思，一个男人叫你乖乖意味着什么zhì)、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业(yè)现金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发(fā)经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各(gè)种因素(sù)与企业价值的(de)关系。这些(xiē)因(yīn)素(sù)在对估值结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与传(chuán)统的估值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应(yīng)中国的(de)市场和经济(jì)特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用。

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