《基金(jīn)经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查看(kàn)原文），我们(men)提出(chū)了5月是乱(luàn)花渐欲迷人(rén)眼，一个大(dà)的背景是市场(chǎng)进入了战略相持阶段(duàn)，进攻和(hé)防守的理由都不是非常清(qīng)晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清晰的(de)，但(dàn)那是诗(shī)和远方(fāng)，是战略性的(de)布局，很多(duō)投资者更喜欢战(zhàn)术性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度股东大会在(zài)巴菲特的老家(jiā)奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投资者的(de)目光(guāng)，投(tóu)资者总(zǒng)希望可以从中寻(xún)找到(dào)投资(zī)的秘诀，价值投资(zī)的道虽(suī)相同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对宏(hóng)观环境的(de)担忧，对数字技术的批判，很多与会者收获的可能不(bù)是清晰的思路(lù)，而是(shì)在迷宫中又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持(chí)阶(jiē)段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理(lǐ)由是根据惯例，银行(xíng)保险等利好兑现后(hòu)往往是市场开始(shǐ)调(diào)整的开始。A股投资历来是有季节性(xìng)的(de)，但这(zhè)未必是(shì)历史的铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下开(kāi)始(shǐ)全面大反攻。我们需要因时(shí)而(ér)变，投资者需要考虑到新郎自己睡过的床能当婚床吗，结婚前老公自己睡的床要换吗当前的市场背景(jǐng)已经和之前有(yǒu)很大的不同。当前(qián)市场进入战略僵(jiāng)持阶段的(de)一个(gè)重(zhòng)要理由是除了(le)逻辑推演(yǎn)，很多重要问(wèn)题很难(nán)用清晰的事实(shí)来验(yàn)证。谨慎的投(tóu)资者往往是见好就(jiù)收或者谋定而(ér)后动，因此才有了(le)上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方(fāng)在哪里呢(ne)？

　　第一，从(cóng)内部看，市场已经提(tí)前交易了(le)政策的(de)方向，而且今(jīn)年国(guó)内(nèi)的政策本(běn)身也不是大开大合。新出(chū)台(tái)的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增(zēng)长数据传递的混乱(luàn)信息(xī)中纠结(jié)。

　　第三，从投资主线看，数字(zì)经济(jì)和中特估依然(rán)既有(yǒu)政策、也有业绩(jì)或(huò)者有未来预期的业(yè)绩(jì)改善(shàn)，但短期(qī)游戏、传(chuán)媒、中特估与其他(tā)板块分(fēn)化较为极致，也是(shì)不争的事实(shí)。除(chú)了(le)这(zhè)两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用(yòng)事业有反弹(dàn)，但难以成为持续的配(pèi)置(zhì)主题，新能(néng)源崩坏(huài)的筹(chóu)码(mǎ)预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从(cóng)交易行为看(kàn)，投(tóu)资者(zhě)并未形成一致预期(qī)。随着一季报(bào)的披露，市场阶段(duàn)性发(fā)挥了对盈利现实的定价(jià)效率。具体表现为，业绩出现一(yī)定修复和表现有韧性(xìng)的(de)金(jīn)融、中(zhōng)药、电力、中(zhōng)特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒等(děng)表(biǎo)现较好(hǎo)，家电此(cǐ)前也(yě)有一(yī)定表(biǎo)现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而出(chū)现了一定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实的操作。当然，相对而言市场也(yě)有(yǒu)定价效率不稳定的一(yī)面，同样是业绩修复或(huò)有韧性的(de)农林(lín)牧渔、新能源和消(xiāo)费板块，整(zhěng)体(tǐ)表现则一(yī)般。

　　二、市场僵持(chí)的原因：一季(jì)报显示企业盈利仍(réng)在磨底(dǐ)阶(jiē)段

　　短期(qī)市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过于显(xiǎn)著，目前除(chú)了游戏(xì)、传(chuán)媒一枝独秀(xiù)外(wài)，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有(yǒu)所回调(diào)。中特估相关的(de)基建、银行、石油、出版等板块(kuài)盈(yíng)利有支撑、估值也(yě)较低，因(yīn)此在最(zuì)近(jìn)市场调(diào)整(zhěng)的时候整体表现较好。在这两(liǎng)条我们看好(hǎo)的全年主(zhǔ)线之外，市场部分定(dìng)价了(le)一季报行情，但核心问题在于当前盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的(de)盈利还在下滑，这意(yì)味着短期盈利很难(nán)撑(chēng)起A股系统性的行情。所以(yǐ)，我(wǒ)们看到(dào)这两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)之外其他(tā)业绩尚可(kě)的板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相对有限。消费的盈(yíng)利(lì)有一定的(de)修复，而市场由于前期(qī)的(de)悲观情绪尚未对(duì)其定价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段性(xìng)交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明确的：政策(cè)关注(zhù)产业升级和人的(de)问(wèn)题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治局(jú)会(huì)议、中央财经(jīng)委会议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当前(qián)经济(jì)复(fù)苏动力不(bù)足、复苏势头不(bù)稳(wěn)的问题，有着清(qīng)醒(xǐng)的认识，短期的工(gōng)作重(zhòng)点是恢复和扩大需(xū)求，但(dàn)同(tóng)时也明确不会再(zài)走老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经(jīng)济的产业升(shēng)级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产(chǎn)业(yè)体系下(xià)的(de)融合发展(zhǎn)新郎自己睡过的床能当婚床吗，结婚前老公自己睡的床要换吗

　　这(zhè)次财经委会议的(de)一(yī)个新提法(fǎ)是(shì)“坚(jiān)持三次产业(yè)融合发(fā)展，避免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业转型升(shēng)级(jí)，不能当(dāng)成(chéng)‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重(zhòng)要(yào)。我们(men)去年底强(qiáng)调接下来一(yī)段(duàn)时(shí)间的政策需要强调均衡性和系(xì)统性，才能形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领域(yù)要重点(diǎn)支持(chí)和发展，但是经济的运行是一个完整的系(xì)统，生(shēng)产和消(xiāo)费、实(shí)体经济和金融支撑、高(gāo)科技领域和低技术(shù)领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发(fā)展(zhǎn)，大家的信心慢(màn)慢恢(huī)复、收入慢慢(màn)恢复，才能够真正把(bǎ)需求(qiú)拉动起来。不能(néng)够孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最(zuì)高科技的(de)领域，它的(de)下游需求也主要来自(zì)消费电子产品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽(qì)车、智能家居等等(děng)，没有(yǒu)需求的(de)拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺(quē)乏(fá)良(liáng)性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另外，最近政(zhèng)策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为人力资源重点(diǎn)的人才、承载民族未来的新(xīn)生人(rén)口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国的发展逐渐从资(zī)本和劳动要素拉(lā)动(dòng)转(zhuǎn)向人(rén)力资(zī)源拉(lā)动，技术创(chuàng)新成为(wèi)能否突(tū)破(pò)内外部约(yuē)束的关键。技术创新能(néng)力取决于(yú)制度保障下(xià)的主观能动(dòng)性，在经历了(le)过去几年的非常(cháng)态之(zhī)后，在内外部不确(què)定性(xìng)的制(zhì)约下(xià)，如何让当前每(měi)个主体充满信心、充(chōng)满主观能动性，是政策的重心(xīn)。以人(rén)工(gōng)智(zhì)能(néng)为(wèi)代表的数字经济大发展，有可(kě)能能够帮助我(wǒ)们适当(dāng)缩小国(guó)际(jì)竞争中人力(lì)资源的差距，这需要从一个(g新郎自己睡过的床能当婚床吗，结婚前老公自己睡的床要换吗è)更(gèng)高的角度理解人工智能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是战略僵持阶段的乱战。接下来的(de)政策力(lì)度(dù)和效果有多(duō)大、盈利能否(fǒu)实质性(xìng)的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜(xié)率是否面(miàn)临趋(qū)缓的压力、海外的潜(qián)在风险到底有多大(dà)、美联储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是什(shén)么样的经济(jì)形势等，投资者希望渐次(cì)判断上述一系列的重要问题的程度，并据此进(jìn)行布局(jú)。

　　从(cóng)这个意(yì)义(yì)上讲，5月交易(yì)机会(huì)可(kě)能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个布(bù)局的(de)好阶段，而未必会(huì)是收获的阶段。投资者需要多(duō)一(yī)点耐心，风浪越(yuè)大(dà)，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我们从巴菲特历次股(gǔ)东(dōng)大会(huì)上看到价(jià)值投资者很重要(yào)的一(yī)个特质，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是(shì)暂(zàn)时(shí)的，随着事实的(de)清晰，投资路径也将会(huì)非(fēi)常明确。这个路径(jìng)，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供(gōng)投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是(shì)产业现代化(huà)，科(kē)技(jì)自主可(kě)用(yòng)，数字化(huà)、高端(duān)化与智(zhì)能化是(shì)明确的(de)诗与远方，需要进行战略布(bù)局。投资(zī)的下限是(shì)避(bì)免系统性的风险，在现代化的产(chǎn)业(yè)转型中(zhōng)，当(dāng)前蕴藏风险和(hé)未(wèi)来跟不上(shàng)历史步伐的产业是(shì)不能进(jìn)行战略布局的。投资的中间状态(tài)是周期与(yǔ)消费行业(yè)，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业(yè)视角下的投资路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博士(shì)，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家，投委会(huì)委员兼(jiān)秘(mì)书(shū)长(zhǎng)，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经(jīng)济学博士，清华大学(xué)管理科学与工程博士后。学术研究与教(jiào)学以(yǐ)及宏观经(jīng)济(jì)走势、金(jīn)融产品分(fēn)析等(děng)实(shí)务(wù)领域经(jīng)验(yàn)丰富(fù)、成果(guǒ)卓著。从业(yè)23年以来，一直致(zhì)力(lì)于在周期波动的框架内运(yùn)用财政(zhèng)的(de)视角解构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看(kàn)作一份资产(chǎn)，通(tōng)过资本资产定价(jià)的方式(shì)来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基(jī)金经(jīng)理、首(shǒu)席宏(hóng)观分析师(shī)，2022年2月加(jiā)入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大(dà)类(lèi)资(zī)产配置与择时研究。武汉大学学士，上(shàng)海财经大(dà)学经济学硕士、博(bó)士，中(zhōng)国(guó)社科(kē)院经济学博士后(hòu)，学术论文多发(fā)表于(yú)国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 新郎自己睡过的床能当婚床吗，结婚前老公自己睡的床要换吗