分析师：李超 / 孙欧

　　来(lái)源：浙商证券宏(hóng)观研究(jiū)团队

　　核心观点

　　2023年(nián)4月，信贷(dài)、社融、M2数据转弱符合(hé)我(wǒ)们预期。我们想继续(xù)提示(shì)居(jū)民(mín)超额储蓄大概率仍(réng)会(huì)继续积(jī)累，较难大量释(shì)放至(zhì)消(xiāo)费、购房(fáng)。结合4月(yuè)居(jū)民存款数据，我们估算的2020年-2023年4月(yuè)我国居民超额储蓄体量(liàng)已增(zēng)长至6.46万亿(yì)，相比去年(nián)末继续增(zēng)加(jiā)1.61万(wàn)亿，也(yě)就是说，即使疫情因素消(xiāo)退，居(jū)民(mín)仍在积累超额(é)储蓄。我们认为，经济结构转型升级(jí)是(shì)导(dǎo)致居民(mín)对未来(lái)收入预期悲观的根本性原因，疫情在一定程(chéng)度上掩(yǎn)盖了其影(yǐng)响，也因此居(jū)民超额储蓄的释放将(jiāng)是一个(gè)较为(wèi)缓慢的过(guò)程。对(duì)于(yú)后续信用(yòng)表现(xiàn)，预(yù)计二季(jì)度市场对宽信用的预期(qī)波动或明(míng)显加大(dà)，可能形成(chéng)信用收紧预期(qī)，对于政策工具，我们判断二季度货币政(zhèng)策主要(yào)体现结(jié)构性(xìng)特征(zhēng)，下半年有望(wàng)降准、降息。

　　固定布局 工具(jù)条上设置固(gù)定宽高背景可以设置被包(bāo)含可(kě)以完美对齐背景图和文字(zì)以及制(zhì)作自己的模板

　　内容摘要

　　>>4月信贷新增7188亿(yì)元，信贷(dài)较弱符(fú)合我们预期

　　2023年(nián)4月(yuè)，人民币贷款(kuǎn)新(xīn)增7188亿元，同比多增(zēng)649亿元，与(yǔ)我们的预测(cè)值(zhí)7000亿(yì)元基本(běn)一致，低于wind一(yī)致预期的1.13万(wàn)亿。4月信贷增速持平前值(zhí)于11.8％。我们(men)在4月11日的报告《3月金融数据：一季度的(de)强劲信贷(dài)对后续或(huò)有透支》中提示了一季度信贷的大体量投(tóu)放(fàng)或对后续信贷形成(chéng)一定(dìng)透支，目前观(guān)点得到(dào)验证。

　　4月信贷结构呈现企业(yè)强、居民弱(ruò)特征：住(zhù)户贷(dài)款(kuǎn)减少2411亿元，同比少增约241亿元(yuán)，其中，短期、中长期贷款分别减(jiǎn)少1255、1156亿元(yuán)，同比分别变动约+601、-842亿元；企业(yè)贷款(kuǎn)增加6839亿元，同比多增约1055亿元，其(qí)中，短期贷款(kuǎn)减少(shǎo)1099亿元，中长期贷款增加6669亿元，票据融资增加(jiā)1280亿元，同(tóng)比变动分别约+849、+4017、-3868亿元；非(fēi)银贷款(kuǎn)增加2134亿元(yuán)，同比(bǐ)多增(zēng)约755亿(yì)元。

　　企业中长期贷(dài)款增加6669亿元，是(shì)过往(wǎng)历年4月的最高值（有数据(jù)以来(lái)），占4月企业贷款增量、总贷款增量(liàng)的比重(zhòng)达(dá)到97.5％和92.8％的较(jiào)高水平。去(qù)年(nián)4月(yuè)受(shòu)疫情(qíng)影响，信(xìn)贷仅增(zēng)加(jiā)2652亿（同比少(shǎo)增(zēng)3953亿(yì)），今(jīn)年同比多增达4017亿元，也是2018年以来(lái)4月的最高(gāo)值。我(wǒ)们认为基建、制造业（尤其是科创(chuàng)、绿色）、普惠小微等领域(yù)是主(zhǔ)要(yào)投向，地产为边际增量。根据央行4月20日新闻(wén)发布(bù)会披露数据，一(yī)季度基建中长期贷款新增2.16万(wàn)亿元，同(tóng)比(bǐ)多增7771亿元(yuán)；制造业中长期贷款(kuǎn)新增1.3万亿元，同比多(duō)增6237亿元；房地(dì)产业中(zhōng)长期贷款新增6536亿元，同(tóng)比多增3791亿元。3月，多(duō)家银行在2022年(nián)年(nián)报业绩发布会上表示今年绿色、基(jī)建、科创(chuàng)将是重(zhòng)点布局领域(yù)。

　　4月，票(piào)据(jù)-同(tóng)业存(cún)单利差（6个月）持(chí)续震荡下行，体现(xiàn)银行一(yī)定(dìng)程度“冲(chōng)票据”，但由于去年该状况(kuàng)更为突出，因此(cǐ)“票据融资”项目仍(réng)录得大幅同(tóng)比少增。值得注意(yì)的是，票(piào)据-同存(cún)利差4月末(mò)略有上行(xíng)，体现供需关(guān)系略有反转，相关市(shì)场观点认为信贷或(huò)有走强，但我们在5月1日发布的(de)报告(gào)《4月数据预测：价格(gé)向下，盈利(lì)承压(yā)，制(zhì)造(zào)业投(tóu)资放缓》中提(tí)示，其并非是银行卖盘大幅增加，而是来自企(qǐ)业(yè)贴现量增加(jiā)所致(zhì)（票(piào)据(jù)利率下行导致企业贴现(xiàn)意愿增(zēng)强），全月看，利差(chà)下行幅度达77BP，或(huò)反映4月信贷相对较弱，此观点得到验(yàn)证。

　　4月(yuè)居民端(duān)贷款即使有去年的低基数，仍然表现较弱，尤其(qí)是地产销(xiāo)售高频回(huí)落对应的(de)居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款再次出现同比(bǐ)少增，居(jū)民短期贷款同比多增(zēng)幅度也明显走(zǒu)弱，与我们对消费、地产销售(shòu)相对审慎的观点相一致。展望(wàng)后续，低(dī)基数或使得(dé)居民贷(dài)款多月仍有一定同比改善，但较(jiào)难大幅(fú)回暖(nuǎn)。

　　4月非银贷(dài)款增(zēng)加2134亿(yì)元(yuán)，信贷(dài)小月(yuè)非银贷款季(jì)节性(xìng)大(dà)增，且(qiě)银行(xíng)间(jiān)体系流动性保(bǎo)持合理充裕，数据较高，也进一步导致社融(róng)口(kǒu)径信贷明显低于(yú)人民币贷款口径数据(jù)。

　　>>4月社融新增1.22万亿，同比(bǐ)略多增

　　4月社会融资规模增量为1.22万亿（同比多增2729亿元），与我们(men)预期的1.55万亿更为接近，wind一致预期为1.7主播坐班和不坐班是什么意思，坐班和不坐班是什么意思区别2万亿。4月社融增(zēng)速持平前值于10％。

　　结构上(shàng)，4月同比多增主(zhǔ)要(yào)来自(zì)未贴现银行(xíng)承(chéng)兑汇(huì)票(piào)、人民币贷款、政府债券(quàn)、非标项目及外(wài)币贷款。4月未贴现银行(xíng)承兑(duì)汇票减少1347亿元(yuán)，同(tóng)比少减1210亿(yì)元，去(qù)年(nián)4月(yuè)经济回落(luò)+银行表内“冲(chōng)票据”导致表外票据基数较低，而今年经济弱修复的(de)情况下，数(shù)据同比有(yǒu)所(suǒ)改善。

　　4月社融口径人民币贷款增加4431亿元，同比(bǐ)多增(zēng)729亿元；外(wài)币贷款(kuǎn)折合人(rén)民币减少319亿(yì)元，同比少减441亿元，与(yǔ)进口相关度(dù)较高，表(biǎo)现(xiàn)也较为匹配。政府(fǔ)债券(quàn)净融资4548亿元(yuán)，同(tóng)比多(duō)636亿元。委托贷款增加83亿元，同(tóng)比多(duō)增(zēng)85亿元(yuán)，走(zǒu)势稳健，边际增量或来自公(gōng)积(jī)金贷款(kuǎn)；信托(tuō)贷款增(zēng)加119亿(yì)元，同比多(duō)增734亿(yì)元，信(xìn)托贷款主(zhǔ)要受地产金(jīn)融政策影(yǐng)响，“十六条(tiáo)”明确规定“支持开发贷款、信托(tuō)贷款等存量融资合理(lǐ)展期”，金(jīn)融机(jī)构继续积极落(luò)实，支撑信托贷款数据，且融资类信托若依据(jù)存量比例压降，则每(měi)年压降(jiàng)规(guī)模也是同比减少的。

　　4月社融结构(gòu)中同(tóng)比少增(zēng)主要是直(zhí)接融资(zī)项目(mù)：企业债券净融资2843亿元，同比少809亿(yì)元；非金(jīn)融企业境内股票融资993亿元，同比少(shǎo)173亿元。受信用债收益率低位、企(qǐ)业债务融资需求回暖的(de)影响，企(qǐ)业债券融资稳定，保持了(le)今年(nián)以来的修复(fù)特征。

　　>>M2增(zēng)速略有回落但(dàn)仍处(chù)高(gāo)位

　　4月末，M2增速下行0.3个百分点至12.4％，与我们的预测值完全一(yī)致，wind一(yī)致预期为12.6％。其中(zhōng)，财政支(zhī)出大(dà)概(gài)率保持前置使得M2仍具韧性，但信贷转弱(ruò)及去(qù)年(nián)基数走高使(shǐ)得增速回落。

　　4月末M1增速较(jiào)前(qián)值上行(xíng)0.2个百分点(diǎn)至5.3％，虽然(rán)去年基数(shù)上行(xíng)、今年(nián)4月(yuè)地产销售边际(jì)转弱，但4月末已进入五一(yī)假期，受(shòu)益于居(jū)民消费、出行活跃度提高(gāo)，居民储蓄存款部分转为(wèi)企业活期(qī)存款，推升M1增速，完全符合我(wǒ)们的预期。M1的主要影(yǐng)响因(yīn)素是企业活期存款，其与消(xiāo)费类相关行业(yè)的现(xiàn)金(jīn)流直接关联，由于我们判断(duàn)居(jū)民消费(fèi)、购房活动修复是渐进(jìn)的，幅度可能相对较弱，预计M1增速大概率逐步上行，但速(sù)度(dù)较为(wèi)缓慢(màn)。

　　4月末(mò)M0同比增速10.7％，较前值(zhí)回落0.3个百分点(diǎn)，仍处高(gāo)位，这(zhè)与2020年、2022年表现相似(shì)，体现经(jīng)济修复(fù)的结构性失衡，三四线城(chéng)市及农村地区经济改(gǎi)善略弱，导(dǎo)致持币需求增加。

　　>>居民超额储蓄(xù)仍在继续积累(lèi)

　　我们(men)想(xiǎng)继续提示(shì)居民超额储蓄仍(réng)在继续积累，预(yù)计未来(lái)较难(nán)大量释放至消(xiāo)费、购房。结(jié)合(hé)4月(yuè)居(jū)民存款(kuǎn)数(shù)据，我们(men)估算的2020年(nián)-2023年4月我(wǒ)国居民超额储蓄(xù)体(tǐ)量已增长至6.46万(wàn)亿，相较上(shàng)月继续增加约5000亿(yì)元，相比去年(nián)末则已大(dà)幅增加了1.61万亿，也就是说，即(jí)使疫情因(yīn)素消(xiāo)退，居民仍在积累超(chāo)额(é)储蓄，这符(fú)合我们此前(qián)的判断。我们(men)认(rèn)为，经济结构(gòu)转型升(shēng)级是导致居民对未来收入预期(qī)悲观的根本性原因，疫情在一定程度上掩盖了其影响，也(yě)因此居民超额储(chǔ)蓄的释放将是(shì)一个较(jiào)为缓慢的过程。

　　4月人民币存款减少4609亿元，同比多(duō)减5524亿元。其中，住户存款减少1.2万亿元，非(fēi)金融企业存款减少1408亿元，财(cái)政性(xìng)存(cún)款增加5028亿元，非银行业金融机构存(cún)款增加2912亿元。

　　虽然居民存款(kuǎn)大幅回落(luò)，但我们认(rèn)为主要(yào)是由(yóu)于季节性(xìng)，这与银行季末冲存款、季初居民存款资金重新流入理财产品(pǐn)相关；同时，今(jīn)年也(yě)受假期影响，4月(yuè)末已进入五(wǔ)一假(jiǎ)期，居民消费(fèi)活(huó)动使得储蓄得到部分释放(fàng)（另(lìng)一个角度观察，4月受企业(yè)缴税(shuì)影响，也是企(qǐ)业存款(kuǎn)的季节性小月，但今年4月(yuè)企(qǐ)业存款增加1408亿元，高(gāo)于前两年，我们认为就是受五一假期影响，与M1增速上行相呼应）。但总体看，4月居民储蓄的回落幅度相对过往历年4月并(bìng)不算大，2021年(nián)4月居民存款下降1.57万亿，下行(xíng)幅(fú)度高于今年。

　　>>预计二季(jì)度货币政策主要体现结构性特征，下半年(nián)有(yǒu)望降准、降息

　　主播坐班和不坐班是什么意思，坐班和不坐班是什么意思区别g>预(yù)计一季度(dù)信贷(dài)的大规(guī)模投放(fàng)或(huò)对后续(xù)月份有所(suǒ)透支(zhī)，二季度市场对宽信用的预期波(bō)动或明显(xiǎn)加大，可能形成(chéng)信用(yòng)收紧预期。

　　其一，今(jīn)年银(yín)行“开(kāi)门红”意愿(yuàn)较强，并普遍担忧(yōu)后(hòu)续利率继(jì)续下行带来的净息差压力，因此倾(qīng)向于(yú)在年初增加(jiā)信贷投放，这会导(dǎo)致后续的信贷额度(dù)在(zài)一定(dìng)程度上受限。

　　其二，4月末(mò)政治(zhì)局会议对货币政策定(dìng)调是“稳健(jiàn)的货币政策要精准有力，形成扩(kuò)大需求的合力”，政策基(jī)调和表述延(yán)续了(le)去(qù)年(nián)底中央经济工作(zuò)会议的部署，我们(men)认(rèn)为(wèi)“精准有力(lì)”更(gèng)加强调货币政策的结构性发(fā)力，即精准滴灌、定向支持(chí)。预计二季(jì)度货币政策将以结构性调控为主，再贷(dài)款仍将(jiāng)发(fā)挥主导作用。根据央行官方(fāng)数据(jù)，截(jié)至今年3月末，我国(guó)结构性货币政策工具余额68219亿元(yuán)，去(qù)年末是64465亿元，增加(jiā)了3754亿(yì)元。值得注意的是，央(yāng)行于1月(yuè)、2月分别新创设房(fáng)企(qǐ)纾困专项再贷款(kuǎn)、租(zū)赁住房贷款(kuǎn)支持计(jì)划两项结(jié)构(gòu)性(xìng)政策工(gōng)具，额度分别800、1000亿元(yuán)，新工具(jù)均针(zhēn)对地产领域(yù)，体现维稳(wěn)意(yì)图。我们预计央行后续将继续强化对制(zhì)造业(yè)、科技、小微、绿色等领域的信贷支持，结构性政策将继续强化使用。

　　其三，去年(nián)5、6、9月在(zài)政策驱动下(xià)是信贷极高值，而7月是极低(dī)值，即二(èr)、三季度(dù)的相邻月份间(jiān)的(de)信贷(dài)表现波动较大，这也将对今年的各(gè)月构(gòu)成差异化(huà)的基数影响。预计5、6月信贷同比压力较(jiào)大(dà)，未来(lái)的三个季度合计看，信(xìn)贷增量或有同比少增，信贷增速也将是逐步小(xiǎo)幅(fú)回落的趋势，预计信贷(dài)年末(mò)增(zēng)速10.5％，较2022年(nián)末回落0.6个百分点(diǎn)。

　　结合(hé)我们(men)对(duì)全年信贷体量的判断，我们(men)测(cè)算一季度信(xìn)贷增量占全年(nián)比重或高达45％-47％，处于历史(shǐ)极高值区间(jiān)，其(qí)中(zhōng)也隐含了(le)对下半年(nián)可能再次降准的(de)判(pàn)断。由于下半(bàn)年经济下行及失(shī)业压力均可能(néng)加大，降准体现稳增长保就(jiù)业诉(sù)求，8月(yuè)起MLF到(dào)期量较大，可能有降准(zhǔn)时间窗(chuāng)口。对于(yú)降息(xī)，预计(jì)美联(lián)储(chǔ)可能在四季(jì)度进入(rù)降息周期，中美两(liǎng)国基本(běn)面差+货币政策差收敛，我国将(jiāng)出现国(guó)际(jì)收支、汇率(lǜ)改善机(jī)会(huì)，货币政策宽松空(kōng)间进一(yī)步(bù)打(dǎ)开，形成(chéng)降息预期。

　　对于社融，预计(jì)1月社(shè)融(róng)9.4％的增速水平即为全年低点(diǎn)，在企(qǐ)业债券(quàn)、表外票(piào)据有(yǒu)望同比多增的(de)情况下(xià)，预计社融增速可维持震荡走(zǒu)升，预计(jì)年末升至10.3％左右，与(yǔ)名义(yì)GDP增速基本匹配(pèi)；预计年末(mò)M2增速10.6％，较(jiào)2022年末(mò)的11.8％和2023年(nián)4月的(de)12.4％均(jūn)有明显回落，但仍明显高于GDP实际增(zēng)速+CPI增速。

　　>>风(fēng)险提(tí)示

　　疫情形(xíng)势及(jí)地产领域风险加(jiā)剧，居(jū)民消费及(jí)购房情绪进一(yī)步(bù)恶化(huà)，后续宽信(xìn)用持续(xù)不及预期。

　　固定布局 工具条上设(shè)置(zhì)固定宽高背景可以设(shè)置被包含可以完美对齐背景图和文(wén)字(zì)以及制作自(zì)己的(de)模板

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 主播坐班和不坐班是什么意思，坐班和不坐班是什么意思区别