《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级(jí)

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席(xí)经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基(jī)金经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上期分享中（查看原(yuán)文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐(jiàn)欲(yù)迷人眼(yǎn)，一个(gè)大的背(bèi)景是市场进入了战(zhàn)略相(xiāng)持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都不是非常清晰(xī)。周末中央发布长期(qī)的(de)产业政(zhèng)策(cè)，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战略性的(de)布局(jú)，很多投资者更喜(xǐ)欢战术性(xìng)的机会。伯克(kè)希尔哈撒韦(wéi)年(nián)度股东大会在巴菲特的(de)老家奥巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资(zī)者的目光，投资者总希望可以从中寻(xún)找到投资的(de)秘(mì)诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术(shù)、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境(jìng)的担忧，对数(shù)字技(jì)术的批判，很(hěn)多与会(huì)者收获的可能不(bù)是(shì)清(qīng)晰的思(sī)路，而是在迷宫中又多(duō)走了(le)一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七(qī)翻身”的(de)说法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的(de)理由是根(gēn)据惯(guàn)例，银(yín)行(xíng)保险等(děng)利好兑现后往往是市场开(kāi)始(shǐ)调整的开始。A股投资历来是有季(jì)节(jié)性的，但(dàn)这未必(bì)是历史的铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大反攻。我们(men)需要因时(shí)而变，投资(zī)者需(xū)要考虑到当前的市场背景已经和之前有很(hěn)大的不同。当前市场进入战略僵持阶段的一个(gè)重(zhòng)要理由是除了逻辑(jí)推演(yǎn)，很多重要(yào)问题很难用清晰的事(shì)实(shí)来(lái)验(yàn)证。谨慎(shèn)的投资(zī)者往往是见好就收或(huò)者谋定而后(hòu)动，因此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的(de)地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部(bù)看，市场已经提前交易了政策的方向，而且今年国(guó)内的政(zhèng)策本身也不是大(dà)开大合。新出台的政策(cè)更(gèng)多(duō)地(dì)在落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从(cóng)外部(bù)看，美(měi)联储依然在通(tōng)胀(zhàng)、就业数据、金(jīn)融数据(jù)和增长(zhǎng)数据(jù)传递的混乱信(xìn)息中纠结(jié)。

　　第三(sān)，从投资(zī)主线看，数字经济(jì)和中(zhōng)特估依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有未来预期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其(qí)他板块分化(huà)较为极(jí)致，也(yě)是不争的(de)事(shì)实(shí)。除了这两条主(zhǔ)线外(wài)，金融、消费和公用事业有反弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新(xīn)能源崩坏的(de)筹码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看(kàn)，投资者并未形成一致预期。随着一季报的(de)披露(lù)，市场(chǎng)阶段性(xìng)发挥了对(duì)盈利现实的定(dìng)价效率(lǜ)。具(jù)体表现(xiàn)为，业绩出现一定修复(fù)和表现(xiàn)有韧(rèn)性(xìng)的(de)金融、中药、电力、中特(tè)估主题(tí)以及(jí)TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过，随着业绩的公布反(fǎn)而出现了一定的买预期卖现实的(de)操作。当然，相对而伊拉克是不是被灭国了言市场也(yě)有定价效率不(bù)稳(wěn)定的一面，同样是业绩修复或有韧性(xìng)的(de)农林牧(mù)渔、新能源和消费(fèi)板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季(jì)报(bào)显示企业(yè)盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特别(bié)明显的亮(liàng)点，TMT主线前(qián)期超额收益过于显(xiǎn)著，目前除了(le)游戏、传媒(méi)一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶(jiē)段(duàn)性(xìng)有所回调(diào)。中(zhōng)特估相关的基建、银行、石(shí)油、出版等板块(kuài)盈利有支撑(chēng)、估(gū)值也较(jiào)低，因此在最近市场调整的时候(hòu)整体表现较好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主线(xiàn)之外，市(shì)场部分定价了(le)一(yī)季报行情(qíng)，但核心问题(tí)在(zài)于当前盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除金融(róng)和两桶油(yóu)，A股的(de)盈利还在下滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线之外其他(tā)业绩尚可的板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相(xiāng)对有限(xiàn)。消费的(de)盈利有一定的修复(fù)，而市场由(yóu)于(yú)前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布局是清晰而明(míng)确的：政策关(guān)注产业升级(jí)和人(rén)的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也(yě)处于一(yī)个(gè)会议密集(jí)召(zhào)开(kāi)的(de)阶段(duàn)，政治(zhì)局会议、中央财经委会议和国(guó)常会相继召开。决策层对(duì)于当前经济(jì)复(fù)苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大(dà)需(xū)求，但(dàn)同时(shí)也明确(què)不会再(zài)走老(lǎo)路(lù)——不会通过(guò)低水(shuǐ)平的债务扩(kuò)张(zhāng)来刺激经济，而是(shì)聚焦实体经济的产业升级，推(tuī)进产(chǎn)业(yè)智能化、绿(lǜ)色化(huà)、融合化。

　　现代(dài)产(chǎn)业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提法(fǎ)是(shì)“坚持三次产业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚(jiān)持推动传(chuán)统产业转(zhuǎn)型升级(jí)，不能当成‘低端产(chǎn)业’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这(zhè)个提法很重要。我(wǒ)们去年底强调接下来(lái)一段时(shí)间(jiān)的(de)政策需(xū)要强调均衡性和(hé)系统(tǒng)性，才能形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领(lǐng)域(yù)要重点(diǎn)支持和(hé)发(fā)展，但(dàn)是经济的运(yùn)行是一(yī)个完整的系统，生产和消费(fèi)、实(shí)体经济和金融支撑(chēng)、高(gāo)科技领域和低(dī)技术领域、融(róng)资(zī)-设计-制造—物流-销售-服务等各方面需(xū)要(yào)协(xié)调发展，大家的信(xìn)心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能够真(zhēn)正把需(xū)求拉动起来。不能够孤(gū)立(lì)、片面地理(lǐ)解和(hé)执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯(xīn)片这么最高(gāo)科(kē)技的(de)领域(yù)，它的下游需求也(yě)主要来自消(xiāo)费电(diàn)子(zi)产(chǎn)品中的手机(jī)、汽车、智能(néng)家居等等，没有需求(qiú)的拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨论的一(yī)个重(zhòng)点是人，作为投(tóu)资生产拉动(dòng)核心的企(qǐ)业家、作(zuò)为人力资源重(zhòng)点的人才、承(chéng)载民族未来的新生(shēng)人口、需(xū)要关(guān)注的(de)老龄人口。当前中(zhōng)国的发展逐渐从资(zī)本和劳动要素拉动(dòng)转向人力资源拉动，技术(shù)创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于(yú)制度保障下的主观能动性，在经(jīng)历了过去几年的非常态(tài)之后，在内外部不(bù)确(què)定性(xìng)的制(zhì)约(yuē)下，如何让当前每个(gè)主(zhǔ)体充满(mǎn)信心(xīn)、充满主观(guān)能动性，是政策的重心(xīn)。以人工智能为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可能能够(gòu)帮助(zhù)我(wǒ)们适当缩小国际(jì)竞(jìng)争中人(rén)力资源的(de)差(chà)距，这需要从一个更高(gāo)的角度理解人工智能和数(shù)字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从(cóng)容：乱战之后(hòu)的投资路(lù)径

　　5月的市场，看(kàn)起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接下来(lái)的(de)政策力度(dù)和效果有多大、盈利能否实质性的(de)反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否面(miàn)临趋缓的压力、海(hǎi)外的(de)潜在风险到底(dǐ)有(yǒu)多大、美联储到底下一步面临的是(shì)什(shén)么(me)样的(de)经(jīng)济形势等(děng)，投资者希望渐次判断上(shàng)述一(yī)系(xì)列的重要问题的程度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能更均衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是(shì)一个(gè)布局的好阶(jiē)段，而未必(bì)会是收获的阶段。投资者需要(yào)多一点(diǎn)耐心(xīn)，风(fēng)浪越大，下一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看(kàn)到(dào)价(jià)值投资者很重(zhòng)要的一(yī)个特质，即我(wǒ)们提(tí)倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随(suí)着事实的清(qīng)晰(xī)，投资路径也(yě)将会非常(cháng)明确(què)。这个路径，我们从产(chǎn)业视角做了(le)一下梳(shū)理(lǐ)，供投资者参(cān)考。

　　具(jù)体(tǐ)而言：投资的上限是产业现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字化、高端化与智能化(huà)是明确的诗与远方，需(xū)要(yào)进(jìn)行(xíng)战(zhàn)略布局。投资(zī)的下限(xiàn)是避(bì)免系统性(xìng)的(de)风(fēng)险，在现代(dài)化的产(chǎn)业转型(xíng)中，当前(qián)蕴藏(cáng)风险(xiǎn)和未来(lái)跟(gēn)不上历史步伐的产业是不能(néng)进行战略布局(jú)的(de)。投资的(de)中间状(zhuàng)态(tài)是周期与消费(fèi)行业，是战术性的(de)布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投(tóu)资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金(jīn)首席经济学家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总(zǒng)监(jiān)，南开大学(xué)经济(jì)学博士，清华大伊拉克是不是被灭国了学管理科学与工程博士后。学术研(yán)究与教学以及宏观经济走(zǒu)势、金融产品分析等实务(wù)领(lǐng)域(yù)经验丰富(fù)、成(chéng)果卓著。从业(yè)23年以(yǐ)来(lái)，一直致力(lì)于(yú)在周(zhōu)期波动(dòng)的框架(jià)内运用财政的视角解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看(kàn)作一份资(zī)产(chǎn)，通(tōng)过资本资产定(dìng)价的(de)方式来(lái)确(què)定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信基金(jīn)经(jīng)理、首(shǒu)席宏观分析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信基金。此前履职(zhí)博时(shí)基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科(kē)院(yuàn)经济学博士(shì)后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英文(wén)核(hé)心经(jīng)济学(xué)期(qī)刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 伊拉克是不是被灭国了