来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱(qū)动，表现(xiàn)为生(shēng)产恢(huī)复推动出(chū)口形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四季(jì)度的“量价齐(qí)跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游(yóu)原(yuán)材料加工；服(fú)务(wù)业(yè)中，交(jiāo)通运输(shū)、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动(dòng)回(huí)暖，但(dàn)距(jù)离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海外(wài)总需求回落预期逐步兑(duì)现，消费回(huí)暖和产业升级将成(chéng)为推(tuī)动下(xià)一阶段国内(nèi)经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务(wù)业(yè)是驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年(nián)3月，制(zhì)造业各行(xíng)业景气(qì)度普遍回暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度(dù)表现为高(gāo)位放缓。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业(yè)行业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，电气机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽(qì)车(chē)制造、金属制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工行业景气度改善幅(fú)度最弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数行业仍然(rán)受(shòu)到价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色(sè)金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或是(shì)推动下(xià)一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复(fù)苏(sū)主要受(shòu)益于(yú)疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积压(yā)的购房、服务消费需(xū)求得以释放；供(gōng)给方(fāng)面(miàn)，国内复工复产加快推(tuī)进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续(xù)驱(qū)动国(guó)内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一季度(dù)居民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明(míng)显回升，已经高于(yú)2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来消费回(huí)暖的确定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修(xiū)复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相关的可(kě)选消费也(yě)有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，有(yǒu)望维持出口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设(shè)备投资(zī)需求有(yǒu)望改善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结(jié)构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　一季(jì)度我国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不(bù)同于海外国家疫后(hòu)复苏(sū)的(de)规律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外需回(huí)落(luò)、国内经济转向高质(zhì)量发展(zhǎn)、居民前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今(jīn)年一季度制(zhì)造业(yè)、交(jiāo)通运输业、房地产业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回落，与年初出(chū)口数据(jù)好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而(ér)投资(zī)疲弱的(de)情况相一(yī)致。

　　我们以2019年(nián)为基期计(jì)算各年份的复(fù)合增速，观察(chá)各行(xíng)业增加值变(biàn)化。

　　今年一(yī)季度第一(yī)产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速，与近(jìn)年来加快建设农业强国，推进农业(yè)农村现代化(huà)的目标有(yǒu)关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来(lái)较快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去(qù)年下半年之后外需(xū)转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度(dù)明显回落，增加值增(zēng)速(sù)回(huí)落至1.9％，低于去年四(sì)季度(dù)的(de)3.1％，主要受房(fáng)地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年四季(jì)度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于(yú)居民出行活动恢复，交通(tōng)运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自(zì)去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来的(de)平均增速(sù)，但绝对水平不(bù)及2019年(nián)，指向(xiàng)供给水平恢复较(jiào)慢。而受益(yì)于新房和(hé)二(èr)手房销售回暖，今年一季度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游(yóu)改善幅度好(hǎo)于上游(yóu)

　　对于行(xíng)业景气(qì)度的观(guān)测，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业工业增加值增速(sù)）与价格（各行业工业(yè)品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个(gè)主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数(shù)据，首先将各行业(yè)增加值增速调整为以2019年为基期的(de)复合(hé)增(zēng)速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的(de)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度出现普遍回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端(duān)，行业(yè)整体(tǐ)去库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高(gāo)位放(fàng)缓情况(kuàng)。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气度最高，部(bù)分(fēn)行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐(lè)的(de)量(liàng)价(jià)分位数水平均处(chù)在(zài)高景(jǐng)气(qì)度区间(jiān)，烟草、家(jiā)具制造行(xíng)业(yè)也呈(chéng)现“量价齐升(shēng)”的特(tè)征；食(shí)品制造(zào)景气度有(yǒu)所回落，农副加(jiā)工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要(yào)与高库存水平有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库(kù)存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需求(qiú)的降温，医药(yào)制造业(yè)景(jǐng)气(qì)度有(yǒu)所回(huí)落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方(fāng)面与(yǔ)原(yuán)材(cái)料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年(nián)初(chū)外需表(biǎo)现好于内需，部分行(xíng)业仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用设备、运输(shū)设备工业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速改善幅度最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动；其次是汽车(chē)制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用(yòng)设备、电子设(shè)备(bèi)，与房地产(chǎn)新(xīn)开工强度较弱、消费电子行(xíng)业周(zhōu)期(qī)性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多(duō)数行业仍受制于价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行(xíng)业生(shēng)产端改善幅度(dù)最(zuì)大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数(shù)水平，但(dàn)受全球大宗商品下行周(zhōu)期影(yǐng)响(xiǎng)，价(jià)格依旧(jiù)承压(yā)；随着年初(chū)建筑(zhù)业施工回(huí)暖(nuǎn)，相(xiāng)关的(de)黑色金属、非金属制品景气度提升，但(dàn)由于库存水平偏高(gāo)，价格仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但(dàn)分(fēn)位数(shù)水平仍处在50％以(yǐ)下的景气度(dù)偏(piān)低区间，今年由(yóu)于能源(yuán)危机缓解，产品价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景(jǐng)气度(dù)仍(réng)处在高位(wèi)，但出现边际放缓(huǎn)，生产及价武警能打过特警吗格水平(píng)同步回落。这与去年以来行业(yè)产能持续扩张有(yǒu)关，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产(chǎn)成(chéng)品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶(jiē)段经济(jì)复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压(yā)的(de)购房、服务性需(xū)求(qiú)得(dé)以释放；另一方面，国内复工(gōng)复产加快推进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢(huī)复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏(sū)节(jié)奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概(gài)率(lǜ)来自(zì)于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气(qì)度(dù)均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民收(shōu)入增速提(tí)升，消费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修(xiū)复至疫(yì)情前水平。以2019年为基期(qī)的复合(hé)增速看，今年一季度，全国(guó)居民(mín)人均可支配收(shōu)入增速(sù)提升至6.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出(chū)增(zēng)速(sù)提升至(zhì)5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期(qī)的65.2％仍有一(yī)定差距(jù)。未来随着服(fú)务业恢(huī)复持续向(xiàng)好，有望带(dài)动相(xiāng)关就(jiù)业岗位加快恢复，进一(yī)步提(tí)振(zhèn)居民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今(jīn)年以来，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月(yuè)居民(mín)新(xīn)增存款同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的月均(jūn)同比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民(mín)部门新增净融资(zī)同比多增4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期(qī)信(xìn)贷同比多增2613亿(yì)元。居(jū)民(mín)部(bù)门新增净融资连续2个月(yuè)维持(chí)同比扩(kuò)张，指向居民预期(qī)可能正在(zài)筑底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今(jīn)年(nián)第一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问(wèn)卷(juǎn)调查结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向于(yú)“更(gèng)多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的(de)居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出口优(yōu)势增强，以及(jí)相(xiāng)关行业设(shè)备投资(zī)更新，有望推(tuī)动(dòng)中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一(yī)方(fāng)面，今年一季度(dù)国内出口数据回暖，除(chú)与欧(ōu)美(měi)供(gōng)需缺口短期走阔、国内复(fù)工(gōng)复产加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及(jí)汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回(huí)落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化(huà)，有望维持装备制造领域(yù)出(chū)口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投(tóu)资扩(kuò)产造成(chéng)一定压(yā)力(lì)。但随着(zhe)下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业(yè)盈利有(yǒu)望向上(shàng)修(xiū)复(fù)。目前看，电气机械等装(zhuāng)备(bèi)制造业去(qù)库(kù)进程已进入(rù)下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用设备产(chǎn)成(chéng)品库存增速呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设备投(tóu)资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性(xìng)数据：各国国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国(guó)10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率上(shàng)行。本周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债收益(yì)率较(jiào)上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收(shōu)窄。本(běn)周美(měi)国10年期和2年期国(guó)债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企(qǐ)业期权调整利(lì)差(chà)较(jiào)上周末(mò)持平为0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯(sī)工(gōng)业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合(hé)指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧(ōu)加(jiā)息(xī)步伐或将继续

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最(zuì)近几(jǐ)周美国总体(tǐ)经济活动几乎(hū)没(méi)有变化(huà)，几个(gè)辖区指出在不确定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的担忧(yōu)加剧之际(jì)，银行收紧了贷款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温和上升，但(dàn)价格上(shàng)涨速(sù)度或有(yǒu)所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应(yīng)对高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈(hā)克称(chēng)，需要进一步(bù)收紧政(zhèng)策(cè)来应对高通胀(zhàng)，加息结束后(hòu)美(měi)联储将需要在一(yī)段时间内(nèi)维(wéi)持利率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示(shì)，预(yù)计今年货币政策(cè)将需(xū)要进(jìn)一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或(huò)将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体取决于经济和金(jīn)融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上调50个基(jī)点(diǎn)。4月(yuè)20日公(gōng)布的欧洲央行会议纪要(yào)显(xiǎn)示(shì)，货(huò)币政(zhèng)策在(zài)降低通胀方(fāng)面(miàn)仍有一段路(lù)要(yào)走，一些委员认为(wèi)整体而(ér)言通(tōng)胀(zhàng)风险倾向于上行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前(qián)景重(zhòng)大不确定(dìng)性的来源。然而(ér)除非(fēi)形势显(xiǎn)著恶化，否则金(jīn)融市场的紧张局势(shì)不太可能从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美(měi)国“国(guó)家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案(àn)目标是到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金(jīn)提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半导体制造市场的份额(é)从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟(méng)的半导体(tǐ)供应链，并与美(měi)国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议(yì)院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债务(wù)上限相(xiāng)关立法措施。白宫需(xū)要开始就债务上(shàng)限进行谈(tán)判；众议院(yuàn)共和(hé)党希(xī)望提高债务(wù)上限并(bìng)削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出(chū)一份债(zhài)务(wù)上(shàng)限相关立法措施；债务法案将设(shè)法收回未使用的(de)防疫资金用于日常开支；法案将减少对国税(shuì)局的(de)拨款，并(bìng)结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表明美国(guó)无意与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩的努力都将(jiāng)是“灾难性(xìng)的”，美国(guó)寻求与中国建(jiàn)立“建设性(xìng)和公平的经济关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利(lì)益受到威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国(guó)家安全(quán)，即(jí)使以(yǐ)牺牲(shēng)中美关系为代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘(jí)手(shǒu)问题”，比如(rú)帮助面临债务问(wèn)题的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环比由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月度(dù)均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环(huán)比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本月(yuè)的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对(duì)上月扩大44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同比下降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)升，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西南各(gè)区价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯(pī)库存同比上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)由正(zhèng)转负(fù)，环比由上月(yuè)的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对(duì)上月(yuè)缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3武警能打过特警吗trong>下(xià)游：商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城市商(shāng)品(pǐn)房成交面积同比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个(gè)百分点。

　　土地(dì)成(chéng)交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地(dì)供应面(miàn)积同(tóng)比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上(shàng)月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点。蔬(shū)菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用(yòng)车日均零(líng)售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个(gè)百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国(guó)债利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末(mò)下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振消(xiāo)费持续回升的动力(lì)；国(guó)资(zī)委强调(diào)着力发展战略(lüè)性新兴(xīng)产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强调(diào)要提(tí)振(zhèn)消费(fèi)持(chí)续回升的(de)动(dòng)力。接下来将(jiāng)重点做好(hǎo)四方(fāng)面工作：一是，研(yán)究起草关于恢复和(hé)扩大消费的政策文件，围绕(rào)大(dà)宗消费(fèi)、服务消费、农村消费等(děng)重(zhòng)点领域；二是，下大力气(qì)稳(wěn)定汽(qì)车消费(fèi)，大力推动新能(néng)源汽(qì)车(chē)下乡；三(sān)是，会同有(yǒu)关方面优化就(jiù)业、收入分配和消(xiāo)费全(quán)链条(tiáo)良性(xìng)循(xún)环促进机制；四(sì)是，研究制定关(guān)于(yú)营造(zào)放心消费环境(jìng)的(de)政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召(zhào)开扩大(dà)会议，强调推(tuī)动国资央企着(zhe)力发展(zhǎn)实体经济特别是战(zhàn)略性新兴(xīng)产业。会(huì)议认为，要更(gèng)好推(tuī)动国资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走在前列，着力提升科(kē)技自立自(zì)强水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力(lì)；着力(lì)发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战略(lüè)性(xìng)新兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与(yǔ)共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部(bù)举办发布(bù)会介绍一季(jì)度工业和信(xìn)息化发展状况，表示下(xià)一步将制定实施重点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作(zuò)方(fāng)案。一(yī)是营造良好产业发展(zhǎn)环境，落(luò)实(shí)落细稳(wěn)增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同；二(èr)是推(tuī)动出口(kǒu)保(bǎo)稳提质，加(jiā)大对制造(zào)业外(wài)贸(mào)企业的支持力(lì)度(dù)，配合有关(guān)部门落实(shí)好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促进内需加快(kuài)恢(huī)复，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风(fēng)险提示(shì)

　　国(guó)内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

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