5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发(fā)行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这则小公(gōng)告体(tǐ)现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成(chéng)催(cuī)化因素的(de)，近期银(yín)行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就是(shì)积(jī)极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期(qī)密集申(shēn)报(bào)的(de)国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的催化(huà)剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的(de)投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投资者提(tí)供更丰富的(de)工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的(de)主(zhǔ)线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会(huì)有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特(tè)估是过(guò)去5年(nián)10年改革的(de)成(chéng)果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这波中特估(gū)的投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视(shì)中特估(gū)的投资机会，判断中特(tè)估(gū)的机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的(de)主题(tí)普涨性(xìng)机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营(yíng)管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们(men)判断经营成果随(suí)之改(gǎi)变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报表曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报(bào)已经显露出(chū)不(bù)少基金(jīn)在行动(dòng)。国金(jīn)证券研究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金2022年年报(bào)前(qián)十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显示(shì)，根(gēn)据偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概(gài)念股的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公(gōng)募基(jī)金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高，港股央国(guó)企持股总市值占港股持(chí)股总市(shì)值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流(liú)程和(hé)实践之中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公(gōng)司在加(jiā)大投(tóu)研力(lì)量，更(gèng)有专门(mén)构(gòu)建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央企的(de)固定思(sī)维(wéi)，需(xū)要(yào)实地考察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基金在(zài)行动(dòng)上，要(yào)求(qiú)研究(jiū)员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营思路和(hé)财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建的具有(yǒu)时代(dài)特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司(sī)，一(yī)直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机(jī)会的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值体系是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并(bìng)针对原有的(de)估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框架(jià)是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资(zī)者(zhě)的认可(kě)和实施是最终(zhōng)该体系能否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市场化认(rèn)可是(shì)基(jī)本的(de)常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国(guó)家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略发(fā)展发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的(de)估值(zhí)方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗(chéng)担社会价值、符(fú)合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股(gǔ)东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法(fǎ)的(de)单(dān)一(yī)价值估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于(yú)提(tí)高估值定(dìng)价模(mó)型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编(biān)制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资(zī)产收(shōu)益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等(děng)等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估(gū)值(zhí)思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结(jié)论(lùn)和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理的企曹操的观沧海是什么体裁的诗，观沧海是什么体裁的诗古体诗业估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进(jìn)行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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