5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关(guān)注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早在(zài)去年(nián)底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发(fā)行

　　行(xíng)情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市(shì)场对(duì)此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗银行股大涨的一个催化因素(sù)就是(shì)积极(jí)推(tuī)介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确(què)实会(huì)成为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下半年(nián)，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的(de)国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来(lái)公募基(jī)金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极布局央(yāng)国(guó)企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投(tóu)资(zī)者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具(jù)以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资(zī)。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服务(wù)资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实(shí)体经济和(hé)国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块带(dài)来(lái)增量资(zī)金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的(de)主线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些(xiē)基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业(yè)本身基本面在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投(tóu)资机会(huì)，判断中(zhōng)特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二(èr)阶段是(shì)未来两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向变(biàn)化(huà)，我们判断经营(yíng)成果随(suí)之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来(lái)两年(nián)体现在每(měi)一(yī)个央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行(xíng)业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示(shì)，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的(de)数(shù)据(jù)，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市(shì)值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动偏(piān)股型公募(mù)基金对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落(luò)实(shí)到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研(yán)究(jiū)员过去对(duì)国(guó)央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央企，并(bìng)且(qiě)需(xū)要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他(tā)表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具(jù)有时(shí)代特征和(hé)中国特色(sè)、符合国家战略(lüè)导向的(de)估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的(de)提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉及到的(de)行业和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估(gū)值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对(duì)原有(yǒu)的(de)估值(zhí)体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确(què)该体系(xì)的框(kuāng)架是第一位(wèi)的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最(zuì)终(zhōng)该(gāi)体系能(néng)否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认(rèn)知误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需(xū)要承(chéng)担(dān)社会(huì)公共责任等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色(sè)的价(jià)值评价体系(xì)，改变(biàn)从以私(sī)人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主(zhǔ)要(yào)方法(fǎ)的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资(zī)委(wěi)指导国内团队对于(yú)中国特色(sè)ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体系(xì)，其中包(bāo)括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业(yè)内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积(jī)极作(zuò)用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定价模型的科(kē)学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略(lüè)构建(jiàn)等(děng)实务(wù)工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的(de)方法和(hé)指(zhǐ)标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和(hé)经济特(tè)点，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直言(yán)，这需(xū)要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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