平安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融表现(xiàn)乏力。继一季度“天量”投放后，2023年(nián)4月社融增长(zhǎng)明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的低点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳信用(yòng)”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要(yào)拖(tuō)累在于人民币(bì)信(xìn)贷增势放缓(huǎn)， 4月降(jiàng)至(zhì)2008年以来历(lì)史同期的次低点（仅略高于(yú)2022年同期）。表(biǎo)外融资和(hé)直接融(róng)资基本延续了一季度的格局。1）委托(tuō)贷(dài)款和信(xìn)托贷款小幅正增长；未贴现银行(xín昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名g)承兑汇(huì)票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所下(xià)降，主(zhǔ)因债券到期规模较大。3）政府债(zhài)融资(zī)规模同比(bǐ)多增，但需(xū)警惕其“后劲”。2023年(nián)提前(qián)批的剩(shèng)余发行额度不及万亿，截(jié)至5月上(shàng)旬尚未下(xià)发剩余批(pī)次的地方债额(é)度，期间(jiān)空档可能(néng)拖累政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融资表现。

　　新增人民币贷款偏(piān)弱，增量(liàng)明显弱于(yú)历史同期均值。各分项从强到(dào)弱排序，企(qǐ)业中长期贷款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新增(zēng)人民(mín)币贷款(kuǎn)的(de)最大问题(tí)仍(réng)然(rán)在于居民中长期(qī)贷款，房(fáng)地产销售不振使其增量不足(zú)，居(jū)民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。但(dàn)基于(yú)4月这个信(xìn)贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结(jié)论(lùn)。一方面(miàn)，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史同期(qī)新高，仍能有效发力；另一方面，表内票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对比），也(yě)意(yì)味着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚(shàng)可。此外(wài)，4月(yuè)初以来存(cún)款利率市场化改革较快推进，这有助(zhù)于缓解(jiě)银行面临的净息差压力，增强其(qí)支持实体经(jīng)济的可(kě)持续性，能够为企(qǐ)业贷款利(lì)率的进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货(huò)币供应(yīng)量和存款数据看：1）M1同(tóng)比小幅回升。每年前4个月翘(qiào)尾因素(sù)对M1同比走势(shì)影响较(jiào)大(dà)，或是驱(qū)动其(qí)变化的(de)主因。在贷(dài)款扩张(zhāng)的同时，企业(yè)存(cún)款也(yě)有边际(jì)改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落。4月(yuè)居民(mín)资产再配置，银行理财(cái)规模重回扩(kuò)张，对M2形(xíng)成拖累。考虑到(dào)去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化也有较强(qiáng)影响。3）居民存款(kuǎn)同比(bǐ)少增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存款利率、银行(xíng)理财(cái)市场火热、居民提前偿还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多是(shì)家庭资(zī)产的再配置，流(liú)向消费规模可能较为有限。4）4月(yuè)财政存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增，但(dàn)结合基建相关高频开工率和(hé)重大项(xiàng)目开工金额数(shù)据看，财政对实体(tǐ)经济支持力度可能(néng)有所(suǒ)减弱。从(cóng)4月金融数据看，房地(dì)产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时若财(cái)政基建支(zhī)持力(lì)度不稳，可能导致中国经济环比增(zēng)长动能(néng)较(jiào)快衰减。

　　目前社融增(zēng)速回升幅度较(jiào)小，但与名义GDP增速对比看，货(huò)币政策(cè)对实体(tǐ)经济的支持(chí)还是比较(jiào)有(yǒu)力的。即便按2023年中国名(míng)义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情形(xíng)（假设全(quán)年录(lù)得(dé)6％左右的实际GDP增(zēng)速，加(jiā)上1到2个(gè)点的GDP平减指数），10％的社融(róng)增速也应(yīng)足够与之匹配(pèi)。我们(men)认为，后续需通过财政加(jiā)力、促进房地产(chǎn)修复、促进家庭(tíng)超(chāo)额储蓄动用等方(fāng)式扩大(dà)总需(xū)求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资(zī)规模为(wèi)1.22万亿元，同比多增2873亿元(yuán)；社融存量同比增速持平于上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点散(sàn)发(fā)、社(shè)融一度触“冰(bīng)”的低基数效应，以(yǐ)及今年(nián)一季(jì)度“开门红”期间社(shè)融(róng)月均同比多增8200多亿的亮(liàng)眼(yǎn)表现，4月社融表(biǎo)现乏(fá)力(lì)“稳信(xìn)用”压(yā)力有所(suǒ)显(xiǎn)现。从分项看(kàn)：

　　一方面，人(rén)民币信(xìn)贷增(zēng)势放(fàng)缓，是4月社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖累(lèi)。2023年(nián)4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次低点（仅(jǐn)较(jiào)2022年同(tóng)期高815亿元）。不过(guò)，得益于出(chū)口边际回暖、人民币汇(huì)率相对稳定(dìng)，4月(yuè)外币贷(dài)款同比有(yǒu)所少减。

　　另一方面(miàn)，表(biǎo)外融资(zī)和直接融资基本延续了(le)一季(jì)度(dù)的格局。

• 　　一(yī)则(zé)，企业直接融资同比缩量，继(jì)续小幅拖累新增(zēng)社融。2023年4月企业债融资(zī)、非金融企业境内股票融资分(fēn)别同比少(shǎo)增809亿元、173亿元。今年(nián)春节后，企业贷款发(fā)行规模持续高于去年(nián)同期，但(dàn)到期偿还也迎来高(gāo)峰(fēng)，对净融资构成(chéng)拖累。截至(zhì)2023年一季(jì)度末，2022年10月推(tuī)出(chū)的500亿元民营(yíng)企业(yè)债券融资支持工具（第二(èr)期）尚未开始(shǐ)投(tóu)放使用(yòng)，相关政策支持还有待(dài)落(luò)地。

• 　　二则(zé)，政(zhèng)府债(zhài)融资(zī)规模(mó)同比多增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前(qián)置发力(lì)，政府债融资(zī)规模较去(qù)年同期累计(jì)多增3114亿元(yuán)。以财政预(yù)算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与(yǔ)去年(nián)相当。但不同之(zhī)处在(zài)于(yú)，2022年(nián)在(zài)3月底就(jiù)已经下达(dá)剩余(yú)批(pī)次的新增地(dì)方债额度，而2023年截至5月上(shàng)旬(xún)仍未下发(fā)剩余(yú)批次的地方债(zhài)额度(dù)，且提前(qián)批的(de)剩(shèng)余(yú)发行额度不及(jí)万亿。如果近(jìn)期下达地方债(zhài)额(é)度(dù)，按照(zhào)往年节奏，经过地方(fāng)政府项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩余批次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发(fā)出，期间的(de)“空档”可能(néng)会拖累政(zhèng)府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多增，持续对(duì)社融构(gòu)成小幅支撑。其(qí)中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分别(bié)多增85亿元(yuán)、少减734亿元。在(zài)表内票据贴现减少的(de)情况下，未贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票较去(qù)年同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年(nián)4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去年同期低点仅(jǐn)略有(yǒu)多(duō)增，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期(qī)均(jūn)值少增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序(xù)，“企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)中长期(qī)贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期(qī)贷(dài)款单月净偿(cháng)还规(guī)模(mó)达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期(qī)贷款同比少(shǎo)减，但较18年-21年(nián)同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多增，但略低于18年(nián)-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前(qián)期亮眼表现(xiàn)，同比大幅多(duō)增(zēng)4071亿(yì)元，且创历史同期(qī)新高(gāo)。

　　总体看，新增人民(mín)币贷(dài)款的最大(dà)问题仍然在于(yú)居民中长期贷(dài)款，房地产销(xiāo)售低迷使其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。基(jī)于4月这个信(xìn)贷投放传(chuán)统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能得(dé)出企业信贷需求不足(zú)的结(jié)论。

• 　　一(yī)方面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大(dà)幅(fú)高增后，4月又创历史同期新高，仍然能(néng)够有效发力(lì)。

• 　　另一(yī)方面(miàn)，表内票(piào)据维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票(piào)据(jù)高增长形成对比），也(yě)意味着(zhe)目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)市场化(huà)改(gǎi)革较(jiào)快推(tuī)进，这有助于缓解银行面临的净息差(chà)压力，增强其支持实体经(jīng)济的可持(chí)续(xù)性，能(néng)够为企业贷款利率的 进一步下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年(nián)前(qián)4个月翘(qiào)尾因素(sù)对M1同比(bǐ)走势的影响较(jiào)大，这可能是(shì)驱动其(qí)变(biàn)化的主要原因(yīn)。另一方(fāng)面(miàn)，在企业贷款(kuǎn)扩张的同时(shí)，企业(yè)存款(kuǎn)也(yě)有边际(jì)改善(shàn)，4月新增(zēng)规(guī)模(mó)约1408亿元(yuán)，而21年、22年(nián)4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面(miàn)，4月(yuè)信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不(bù)强(qiáng)。另一方(fāng)面，居民资产再配置(zhì)，银(yín)行理财规模重回扩(kuò)张，对M2也形(xíng)成拖(tuō)累。此外，考虑到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数的变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来(lái)的(de)首次同比少增，其驱动(dòng)因素更多是(shì)家庭资(zī)产的再配置，流(liú)向消费的规模(mó)可能较(jiào)为有限(xiàn)。4月以来多(duō)家中小(xiǎo)银行下调挂(guà)牌存款(kuǎn)利率（据融360监测数据，4月(yuè)份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存款(kuǎn)平均利率(lǜ)分别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民提前偿还(hái)房贷(dài)规(guī)模较高（4月居民(mín)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)净偿还规模(mó)达(dá)历史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月(yuè)财政存款同比大(dà)幅多增4618亿(yì)元，去(qù)年同期留(liú)抵退税推(tuī)进存(cún)在一(yī)定影响。但结合其他指标看，财政对实体经(jīng)济的支持力度可能(néng)有所减弱，基建投资相(xiāng)关(guān)的高(gāo)频指昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名(zhǐ)标出现(xiàn)了下行的苗头(tóu)（4月下(xià)旬以来，全国高炉开(kāi)工率、电炉开工(gōng)率、独立焦化(huà)厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥(lì)青开工率等指标环比走弱），重(zhòng)大项(xiàng)目(mù)开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国(guó)各(gè)地(dì)重大项目开工总投资额(é)约28078.26亿(yì)元，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地(dì)产(chǎn)恢(huī)复仍(réng)然缓慢，此时如果财政基建支(zhī)持力度不稳，可能导致(zhì)中国经济的环比(bǐ)增长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名