5月(yuè)以来，房地产(chǎn)板块个股多出现小幅上(shàng)涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产(chǎn)指数(shù)本月涨幅(fú)约为2％。而以公募基金为代表的机构对(duì)于这一板块已经在悄(qiāo)然(rán)布局。数据显示，以南(nán)方和华夏的两只老牌ETF基金为例(lì)，5月9日时所(suǒ)公布的总(zǒng)份额均较4月28日(rì)时(shí)有(yǒu)小幅增长。根据基(jī)金一季报统(tǒng)计，龙头与(yǔ)地方国企(qǐ)央企获得增持，持仓数量占流通股比重(zhòng)增幅(fú)五只个(gè)股(gǔ)分别为华发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配(pèi)置房地产或“底部回升”

　　行业(yè)红利时代已过 精(jīng)耕(gēng)细作成(chéng)共识(shí)

　　从公募基(jī)金(jīn)对房地产的(de)配(pèi)置看，2019年末，公募所(suǒ)持有的(de)房(fáng)地产行业标的市(shì)值(zhí)约1188亿(yì)元，占其所持(chí)股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色(sè)，但公募所持房地产公司市值(zhí)在股票资(zī)产中的(de)占(zhàn)比却断崖(yá世界上傻子最多的国家，哪个国家傻子多)式下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年(nián)终于出现了(le)三年来(lái)的首次回(huí)升，年(nián)底这一数值(zhí)从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房(fáng)地(dì)产行(xíng)业的持股比例也同(tóng)步(bù)回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头(tóu)似乎在今年一季度得以(yǐ)延续。数据统计显示，公募重仓持有房(fáng)地(dì)产(chǎn)板块一季度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元(yuán)，较(jiào)2022年四季(jì)度提(tí)升6.71％。持仓(cāng)市值(zhí)前(qián)五(wǔ)个(gè)股分别(bié)为保利发展、招商蛇(shé)口(kǒu)、万科A、华发股份、滨(bīn)江集(jí)团，持仓市值占板(bǎn)块(kuài)比重合(hé)计(jì)达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产的投资愈发(fā)有集中于龙头的(de)趋势。Wind显示，在(zài)公募基金(jīn)一季报汇总的重仓股中，房地产(chǎn)板块排名最(zuì)高的是保(bǎo)利发展(zhǎn)，在(zài)基金重仓(cāng)第33位。排名第二的是招商(shāng)蛇口，排(pái)在第78位。而老(lǎo)牌(pái)龙头股万科A排在第96位。对比去年四季报，变化之处(chù)首先(xiān)在(zài)于几只(zhǐ)房地产龙(lóng)头(tóu)股(gǔ)从(cóng)排(pái)位上看(kàn)均有退步，尤(yóu)其(qí)是万科最为明显；其次是金(jīn)地(dì)集团退(tuì)出(chū)百大之列。但考虑到(dào)房地产是复苏链上最(zuì)后(hòu)一(yī)环，且首季并非行业(yè)销售旺季，其传导到(dào)二级市(shì)场乃至机(jī)构持仓上还需要时间周期。

　　形成共识的是，经济(jì)圈(quān)判(pàn)断房(fáng)地产已(yǐ)经进入大分化时代，一二线城市好于(yú)三(sān)四线城市(shì)。而映射到二(èr)级市场投资上，配置(zhì)房地产行业轻松收获行业贝塔(tǎ)的红利期(qī)一去(qù)不返了。“如果按照产业周期来(lái)分类，包(bāo)括(kuò)房地产等几类行(xíng)业在盖特纳曲线里(lǐ)属(shǔ)于成(chéng)熟期或者衰(shuāi)退期(qī)的行业，传统认知上没有什么(me)投资机会(huì)的(de)。但在(zài)这(zhè)几年特(tè)殊(shū)的行情里包括煤炭、电解铝等类似的行业也出现了一些机会，背后的逻辑是(shì)供给侧发(fā)生(shēng)了更大的(de)变(biàn)化。”一不愿具名的上海公募基金(jīn)经理指(zhǐ)出。

　　不过也(yě)有公(gōng)募人士持谨慎(shèn)乐观态(tài)度：“行业前几年17亿～18亿平(píng)方(fāng)米(mǐ)的(de)年(nián)销售面积很难再出现了，2022年光是(shì)居民存款数量(liàng)增加了15万亿元。中(zhōng)国存量(liàng)有400亿平方米建筑面积，考虑存(cún)量(liàng)地(dì)产(chǎn)的更新，也有(yǒu)近10亿平(píng)方米。需求端(duān)还需要有(yǒu)一定的政策出来去(qù)刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金房地产研究员吕功(gōng)绩(jì)也指(zhǐ)出：“时至今日，无论从城镇(zhèn)化的进(jìn)程，还是人均(jūn)住房面积（接(jiē)近30平(píng)/人），我(wǒ)国均(jūn)已告别(bié)住(zhù)房(fáng)短缺时代，而目前居(jū)民的杠杆率和(hé)房价(jià)收入(rù)也不支(zhī)撑每年18万(wàn)亿元的销售额，以及过快(kuài)上行(xíng)的(de)房价(jià)，因而行业高增的时代已经过去，未来行(xíng)业(yè)的需求或将回落，在此(cǐ)过(guò)程中，伴随(suí)着地(dì)产的高杠杆属性，就很容易出现信用风险问题（类似(shì)2022年(nián)的民营(yíng)地产爆雷），行业进入(rù)到供(gōng)给侧出清的过程。这个过程中(zhōng)，综合竞争力(lì)强(qiáng)的公司就能够(gòu)通(tōng)过(guò)大鱼吃(chī)小鱼的方式，获得市占率的(de)提升。当行(xíng)业需求见顶回落时，行业的贝塔已经过(guò)去了，但不代表没有投(tóu)资机会(huì)，机会在于城(chéng)市、位置、产品(pǐn)的阿(ā)尔法，而对应到股票投资，就是强竞争力(lì)公司的阿尔法。”

　　或许也(yě)是基于这样的(de)认识转(zhuǎn)变，精耕(gēng)细作个(gè)股成为公募乃至整(zhěng)体机构的务实之举。

　　机构配置(zhì)房(fáng)地产“风(fēng)物长(zhǎng)宜(yí)放眼量”

　　头部央(yāng)国(guó)企(qǐ)、优质区域性标(biāo)的(de)成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产板块个股多出现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截(jié)至5月10日收盘，中信房地产(chǎn)指数本月涨(zhǎng)幅约为2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊(kān)》利用Wind统(tǒng)计(jì)申万房地产板块个股，在(zài)纳入统计(jì)的124只房(fáng)地产(chǎn)类(lèi)标(biāo)的股中，本月以来实(shí)现股价上(shàng)涨的达到了81家。

　　其中，上述时间(jiān)段恰好(hǎo)排名前五(wǔ)的公司月内涨幅超(chāo)过了(le)10％，它们分别(bié)是上实(shí)发(fā)展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华(huá)夏(xià)幸福(fú)、荣安(ān)地产。排名第一的上实发展，五一假期归来后日成交量明显放大，4日(rì)、5日连(lián)续两个交(jiāo)易日收出涨停。从该股的基本面来(lái)看，上(shàng)实发展的主(zhǔ)营(yíng)业务为(wèi)房地产(chǎn)开发与(yǔ)经(jīng)营。公司的主要产品(pǐn)及服务(wù)为房地产销售、房地产租赁、物(wù)业管(guǎn)理服务、工程项目、酒(jiǔ)店经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实现(xiàn)营业收入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元，同(tóng)比下(xià)降(jiàng)33.24％。2023年第一季度，其实现营(yíng)业总(zǒng)收(shōu)入(rù)27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流通股股东(dōng)来看，各(gè)类机构都有(yǒu)对其布局的例子。以3月31日时的首季十(shí)大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)， 具体(tǐ)包括公募的上(shàng)银基金(jīn)、私(sī)募的迎水文龙、中央汇金、长(zhǎng)城资产管(guǎn)理公(gōng)司等都跻(jī)身前十的行(xíng)列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排名第二的浦东金桥也是上海本地房企，其(qí)第一季度的收入利(lì)润规模(mó)大(dà)幅(fú)度复苏。究其原因，一方面是该公司后疫情时(shí)代出租率复(fù)苏至近(jìn)年来最(zuì)高，另一(yī)方面则是公司拿地结算持(chí)续性向好，从数字上看，一季(jì)度新增虹口135、138住宅地块(kuài)，总(zǒng)建筑面积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头向好背景下，自(zì)然(rán)也吸引了知名(míng)机构(gòu)在(zài)其(qí)中持(chí)续驻足。从第一季度十大流通(tōng)股股东来看，知名私(sī)募高毅邓晓峰的两只产品依然(rán)在前十中(zhōng)，这也是(shì)连续第三个季度他有(yǒu)的两只产品(pǐn)杀入前十。同时榜单中还有(yǒu)一支大名鼎(dǐng)鼎的(de)QFII阿(ā)布扎比投资局，其当(dāng)季还(hái)小(xiǎo)幅(fú)增加了持股。

　　除去(qù)上述两家上海区域性地产(chǎn)公(gōng)司外(wài)，荣安地产则是主要布局在深圳的地产公(gōng)司，一季报交出的(de)也是(shì)一份报喜的成绩单：首季(jì)公司实现营(yíng)业收入51.85亿元，同比(bǐ)增长35.51％。归属于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润6.48亿元，同(tóng)比(bǐ)增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注意到两只公募指基首季新杀(shā)入十大流通股股东(dōng)行(xíng)列。具(jù)体说来， 南方中证全指房(fáng)地产ETF上榜排名第(dì)七位，富国(guó)中证指数1000增(zēng)强则排名第(dì)九位，此外联袂出现的(de)机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受《红周(zhōu)刊》采(cǎi)访时，兴证全球基金相(xiāng)关人(rén)士分析：“经历过行业洗牌和(hé)兼并重(zhòng)组(zǔ)后(hòu)，龙(lóng)头的价值更(gèng)为(wèi)笃定突出；从拿地(dì)端看，2022年土地(dì)市场大幅(fú)降温(wēn)，优质土地供(gōng)给较多（券商测算对应潜在毛利率(lǜ)在25％以上(shàng)，目前房企的利润率仅20％），绝大多数(shù)房(fáng)企(qǐ)受限于信用问题或者(zhě)资(zī)金紧张没法拿(ná)地，龙(lóng)头房企趁机获(huò)取(qǔ)低成本土(tǔ)地，龙(lóng)头房(fáng)企(qǐ)的拿地力度（拿地金额/销(xiāo)售金额）基(jī)本(běn)在(zài)30％以上；从融资上看，龙头房(fáng)企杠杆率(lǜ)较低(dī)，净负债率基本在70％以下(xià)，而其他房企的(de)净负(fù)债率普(pǔ)遍都(dōu)在100％以上，加杠杆(gān)空间(jiān)有限(xiàn)，从融(róng)资(zī)成本看，龙头(tóu)房企的融资成本不断下滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到(dào)2023年(nián)的(de)销售，龙头房企明显跑赢行业，1～4月百强房企的销(xiāo)售(shòu)额增速为9％，而TOP14的(de)销(xiāo)售额增速为29％。”

　　需要(yào)强调(diào)的(de)是，在当(dāng)前(qián)中特估(gū)的浪潮下，央国企地(dì)产(chǎn)股或(huò)存在发展的大好机会。中信(xìn)证券(quàn)指出：“房地产行(xíng)业的结构性机会依(yī)然(rán)存在(zài)，少(shǎo)部分公司尤其是央企(qǐ)占据(jù)显著优势，其主要又体现为库存的(de)优势。央(yāng)企地产公司，现阶段表(biǎo)现出较(jiào)低的融资成本，优质(zhì)的开发资源和良好(hǎo)的(de)不动产资产运(yùn)营能力的多(duō)重竞争优势。”

　　“即使没有中特(tè)估，国(guó)央企相较于(yú)民营地产(chǎn)公司也是更(gèng)有优势的。”吕功绩(jì)强调，“对于减值、土(tǔ)地资源债权债务关(guān)系等问题(tí)，市场对民营房开企业的资产会有更多担忧和质疑，所以在这一轮行(xíng)业(yè)出(chū)清的过(guò)程中，央国企相(xiāng)较(jiào)于民企来说(shuō)估值的修复更明显。中特(tè)估的角度从(cóng)中长期(qī)的维度看(kàn)，行业(yè)的逻辑在于集(jí)中度提升后，行业(yè)进(jìn)入高质量发(fā)展阶段(duàn)，具备较快速发展阶段更(gèng)稳定且可预期的盈利和现金流创造能力，以此带来(lái)估(gū)值中枢的(de)提升，应该关注估值相对(duì)较低，企业自身资产的质量好、运营能力(lì)强、可以(yǐ)创造持续现(xiàn)金(jīn)流的企业(yè)。”

　　“存量时代中行业普涨的概率(lǜ)比较(jiào)低，行(xíng)业(yè)内部将出现(xiàn)分化，要关注(zhù)将受益(yì)于行(xíng)业集(jí)中度提升的头部公司。”星(xīng)石投(tóu)资(zī)首席研究官方(fāng)磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话，或(huò)许还是(shì)保利发展(zhǎn)、招(zhāo)商蛇口等国资背景(jǐng)龙头前(qián)途更为光明。不过国投瑞银基(jī)金投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地(dì)去持续观(guān)察国企央企在三个方(fāng)面是否可以维持，首先是融资(zī)成本保(bǎo)持(chí)低位，其次是销售份(fèn)额持续提升(shēng)，再(zài)次是拿地(dì世界上傻子最多的国家，哪个国家傻子多)份(fèn)额持(chí)续提升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机(jī)构(gòu)需要多(duō)给一些耐心

　　而《红(hóng)周(zhōu)刊》也根据房企一季报梳理发现，对于2022年的业绩出现的整体下滑(huá)，2023年(nián)一季度的业绩分化更趋明显，保利发展(zhǎn)、滨江集团(tuán)等房企营收、净利均实现了业(yè)绩的回正，甚至(zhì)是较大增速的增长。而这些(xiē)公(gōng)司(sī)也(yě)是(shì)机构的重(zhòng)仓对象。

　　对此，知名(míng)房地产(chǎn)业内人士张宏伟(wěi)向《红周(zhōu)刊》分(fēn)析表示，业绩出(chū)现明(míng)显(xiǎn)改善的房企，主要(yào)是因(yīn)为过去两三年时间，尤其是(shì)在2021年下半年民营房企不怎(zěn)么投(tóu)资拿地之后，国有(yǒu)企业仍在持续性地拿地(dì)，且(qiě)主(zhǔ)要(yào)集中在核心城市，投(tóu)资力度较大。投资的驱动能(néng)够(gòu)推动房企销售业绩的增长(zhǎng)，从而(ér)在2023年一季(jì)度市(shì)场恢(huī)复但仍处于调整(zhěng)的过(guò)程中，能(néng)够保有一个正(zhèng)增(zēng)长。

　　不过(guò)张宏伟同时(shí)也提醒表示，在房地产的复苏过程中，还面临着一些不确定性。其实整个世界上傻子最多的国家，哪个国家傻子多市场从四月份开始又在往下掉。除了杭州(zhōu)、成(chéng)都等极个别城市四(sì)月环比三(sān)月相对表(biǎo)现较好之外，包括北京、上海在内的绝大多数城市都出现环比下滑的(de)情况。而(ér)现在(zài)五月(yuè)的市场表现(xiàn)也不(bù)太乐观。按照现在的经济(jì)状(zhuàng)况、收入情况，以(yǐ)及市场的去库存压力、企业(yè)的资(zī)金面(miàn)压力，可能(néng)会出(chū)现，到六(liù)月份(fèn)房企(qǐ)为了半年报冲业绩出现市(shì)场的短期反弹外(wài)的一个市(shì)场乏力现象。也(yě)就(jiù)是说，第二季度(dù)、第三季度增长不确定性的(de)压力(lì)仍(réng)旧(jiù)较大。

　　上海利檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬也向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，现在整个房地产(chǎn)以及其上下游产业链(liàn)的复苏速(sù)度都比想(xiǎng)象(xiàng)的(de)要慢(màn)很(hěn)多，我(wǒ)们要多给一(yī)些耐心，这个时候(hòu)，在房地产以(yǐ)及(jí)上(shàng)下游(yóu)就不是赚快钱的时(shí)候，只能赚(zhuàn)他(tā)基(jī)本面(miàn)的钱(qián)。但这也(yě)意味着，只有极为(wèi)少数(shù)的、做得比同行好得多的企业，会伴随(suí)整个行业(yè)的弱复苏，业绩会(huì)逐步体现出来。所(suǒ)以只(zhǐ)能耐心地去等待它的基本面不断地凸(tū)显出来，这需要时间。

　　（本文已刊(kān)发于5月13日《红周刊》，文中提及(jí)个(gè)股(gǔ)仅为举例分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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