来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱(qū)动，表现为生产恢(huī)复推动(dòng)出口形势好转，出行需求释放(fàng)催化(huà)下游消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖。从行业表现看，制造(zào)业(yè)从去年四季度的(de)“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或从主动去库转向被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下游消费(fèi)制造>；中游装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务(wù)业中(zhōng)，交(jiāo)通运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房地(dì)产等线下(xià)活动回暖(nuǎn)，但距离(lí)疫情前(qián)仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到(dào)疫后(hòu)经济脉冲式修(xiū)复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段国内(nèi)经济复苏的主线(xiàn)。

　　制(zhì)造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业，交通运输、房地产等行业(yè)景气(qì)度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落(luò)，与年初出(chū)口数据好转、服(fú)务(wù)消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造(zào)业内部(bù)来看(kàn)，今(jīn)年(nián)3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行业景气度(dù)边(biān)际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱、烟(yān)草(cǎo)、家具制造行业景气(qì)度较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行(xíng)业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工(gōng)复产加(jiā)快推进，生(shēng)产(chǎn)端快速恢复，是推动年(nián)初出口数(shù)据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)复(fù)苏(sū)红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外总需求回(huí)落(luò)的预期逐步(bù)兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一(yī)是，一(yī)季(jì)度居(jū)民收入向上修复，消费倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年(nián)疫(yì)情(qíng)期间水平(píng)，同(tóng)时信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的(de)确定性进(jìn)一步增强(qiáng)。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费(fèi)有望持(chí)续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三(sān)样(yàng)”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，有(yǒu)望(wàng)维持(chí)出(chū)口韧(rèn)性；随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需求(qiú)有望改善，推动中游装备制造景气度维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国(guó)内经济恢复力(lì)度不及预(yù)期(qī)；海外(wài)需求超预(yù)期回落。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降温(wēn)，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复(fù)苏有哪(nǎ)些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季(jì)度经济复苏的主因

　　一(yī)季度(dù)我国GDP总量(liàng)实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外国家疫后(hòu)复苏的(de)规律，本轮国内疫后(hòu)复苏发生在外需回(huí)落(luò)、国内经济转向高(gāo)质(zhì)量发展、居(jū)民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量(liàng)并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观(guān)测当前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现来看，今年一季度(dù)制(zhì)造业(yè)、交(jiāo)通运输(shū)业(yè)、房地产(chǎn)业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年(nián)为基期计算各年份的(de)复合增速，观察各行(xíng)业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年(nián)全年(nián)增速，与(yǔ)近年来加快建设农业强国，推进农业农村现代化的(de)目(mù)标有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业增加值增速(sù)升(shēng)至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加(jiā)值增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增速，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居民(mín)商品消费恢复偏慢有关(guān)。而(ér)建筑业(yè)景气度明显回落，增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产业(yè)增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍(réng)存在产出缺口。其中，受(shòu)益于居(jū)民出行活动恢(huī)复，交通运输、仓(cāng)储和邮(yóu)政(zhèng)业增加值增速(sù)明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐(cān)饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于(yú)疫情三(sān)年来的平(píng)均(jūn)增(zēng)速(sù)，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢。而受(shòu)益于(yú)新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一季(jì)度(dù)房地产业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复苏分(fēn)化，中下游改善(shàn)幅度(dù)好于上游(yóu)

　　对(duì)于行业景气度的观测，我(wǒ)们(men)采用量（各(gè)行(xíng)业工业增加(jiā)值增速）与价格（各行业工业品价格(gé)增速）分别作为供需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行业自2019年以来的月(yuè)度(dù)数据(jù)，首(shǒu)先将各行(xíng)业增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加(jiā)值(zhí)增速(sù)和PPI增速(sù)的分位数水平，通过(guò)对比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月(yuè)的分位数水平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变(biàn)化。

　　今年3月(yuè)，制造业各(gè)行(xíng)业景(jǐng)气度出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济(jì)复苏(sū)初期，供给端修复好于需求端，行业(yè)整体去(qù)库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业(yè)景(jǐng)气(qì)度(dù)边际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业景气(qì)度(dù)呈(chéng)现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消(xiāo)费制造行业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周期相关的行(xíng)业景气度最高，部分(fēn)行业步入“量价齐(qí)升”阶段(duàn)。今(jīn)年3月，与居民外出消费(fèi)相关的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐(lè)的(de)量价分(fēn)位数(shù)水平(píng)均处在高景气度区间，烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业也(yě)呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐跌(diē)”，食品(pǐn)制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与(yǔ)高库存水平有关(guān)，今年2月，库存同比均处在(zài)2016年(nián)以来90％以上分位(wèi)数(shù)水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药(yào)制(zhì)造(zào)业景气度有所回落，表现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一(yī)方面与原材料(liào)成本下跌有关，另一方面，也(yě)与年初外需表现好于内需，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关。其(qí)中，电气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运输设备工业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国(guó)内产业升级、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工强度(dù)较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关(guān)。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受制于价格下跌的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产(chǎn)端改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速(sù)位(wèi)于(yú)2019年以来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周(zhōu)期(qī)影响，价(jià)格依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍(réng)处(chù)在(zài)下(xià)跌区(qū)间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石(shí)化链条行业(yè)生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平(píng)仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于(yú)能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年(nián)同期也(yě)出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高(gāo)位(wèi)，但出现(xiàn)边(biān)际(jì)放缓，生产及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落。这(zhè)与去年以来行业产能(néng)持续(xù)扩张有关(guān)，今年(nián)2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存(cún)同比处(chù)在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益(yì)于(yú)疫(yì)后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏，前(qián)期积(jī)压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加快推(tuī)进，保(bǎo)证供(gōng)给(gěi)端的(de)快速恢(huī)复，是(shì)推动年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好(hǎo)转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概(gài)率(lǜ)来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，随着居民收入提升和消费意(yì)愿改(gǎi)善(shàn)，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等可选消费(fèi)景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收入和(hé)消费数(shù)据看(kàn)，居民(mín)收入增速提升，消费(fèi)倾向开始回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速看，今(jīn)年(nián)一季度(dù)，全国居民人均(jūn)可(kě)支配(pèi)收入(rù)增速(sù)提升至6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费(fèi)支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居(jū)民(mín)平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期(qī)的65.2％仍(réng)有一(yī)定差距。未来(lái)随着服务业恢复持(chí)续向(xiàng)好，有望带(dài)动相关(guān)就业岗位加快恢(huī)复，进一(yī)步提(tí)振居民消费意(yì)愿。

　　从居(jū)民存贷(dài)款(kuǎn)数据(jù)看，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信(xìn)心正在(zài)筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同(tóng)比增量(liàng)。从贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿(yì)元(yuán)，中长期信贷同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2613亿元。居(jū)民部门新增(zēng)净融资(zī)连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民预(yù)期(qī)可能正在筑底(dǐ)，“去杠(gāng)杆(gān)”势头(tóu)开始放缓(huǎn)。今年第(dì)一(yī)季度城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示(shì)，倾向于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消费(fèi)”和“更多投资”的居(jū)民分别(bié)成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储蓄意愿降低(dī)、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更(gèng)新(xīn)，有望推动中游装备制造景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一(yī)方(fāng)面，今年一(yī)季(jì)度国内出(chū)口(kǒu)数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及(jí)汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势(shì)增强。今年在(zài)海外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸(mào)易往(wǎng)来加(jiā)强、以(yǐ)及新能源(yuán)产(chǎn)品(pǐn)优势强(qiáng)化(huà)，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备(bèi)制造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和库存高位，对(duì)制造(zào)业投(tóu)资扩产造成一定压(yā)力。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等装备制(zhì)造业去(qù)库进程(chéng)已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通(tōng)用设备(bèi)产成(chéng)品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各国(guó)国债收益率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上(shàng)周(zhōu)下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日），英(yīng)国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄。本周美(měi)国(guó)10年期和2年期国债期(qī)限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差(chà)较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生(shēng)指(zhǐ)数(shù)分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐(hè)皮书公布(bù)，显示近几周美(měi)国经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞，通胀和招(zhāo)聘活动(dòng)放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几(jǐ)个辖区指(zhǐ)出(chū)在不确定(dìng)性(xìng)增加(jiā)和对(duì)流(liú)动性的担忧加剧(jù)之际(jì)，银行收紧了(le)贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水(shuǐ)平温和(hé)上(shàng)升(shēng)，但价(jià)格上涨速度或有(yǒu)所(suǒ)放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官员(yuán)表(biǎo)示为(wèi)应对高(gāo)通(tōng)胀(zhàng)，加(jiā)息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克(kè)称，需(xū)要进一(yī)步(bù)收(shōu)紧政策来应对高通胀，加息(xī)结束后(hòu)美(měi)联储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特表示(shì)，预计(jì)今(jīn)年货币(bì)政策将需要进一步进入限制性区(qū)域(yù)，终端(duān)利率或(huò)将高于(yú)5％，具体(tǐ)取(qǔ)决(jué)于经济(jì)和金(jīn)融形(xíng)势(shì)的(de)发展。

　　欧(ōu)洲央行(xíng)货币(bì)政(zhèng)策会(huì)议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将利率上调(diào)50个基(jī)点(diǎn)。4月20日公布的欧(ōu)洲(zhōu)央(yāng)行会议纪(jì)要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍(réng)有一段路要走，一(yī)些委员认为整(zhěng)体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧张(zhāng)局(jú)势被视为经济和通胀前(qián)景重大不确定性(xìng)的来源。然而除非形势(shì)显著恶化，否则金融市场的(de)紧(jǐn)张局势(shì)不太可能从根本(běn)上改(gǎi)变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委员会对通(tōng)胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长(zhǎng)耶伦强调美国(guó)“国家安(ān)全(quán)”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲(zhōu)议会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资(zī)金(jīn)提(tí)振(zhèn)半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导体制造市场的(de)份额(é)从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的(de)半导体供应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相关(guān)立法措施(shī)。白(bái)宫需(xū)要开始就债务(wù)上限进行谈判；众(zhòng)议(yì)院共和(hé)党希望提高债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推出(chū)一份(fèn)债务(wù)上限(xiàn)相关(guān)立法措施；债务法案将(jiāng)设(shè)法收回未使(shǐ)用(yòng)的防(fáng)疫(yì)资金用于日常(cháng)开支；法案(àn)将减少对国税局(jú)的拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美关系发(fā)表讲(jiǎng)话(huà)，表明美(měi)国无(wú)意与中国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国(guó)寻求(qiú)与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设性(xìng)和公平的经济(jì)关(guān)系”。但“当美国利(lì)益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国将坚定地捍(hàn)卫(wèi)国家安全(quán)，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关系为代价。在国际关系中，耶(yé)伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘(jí)手问题”，比如帮助面(miàn)临债(zhài)务问题(tí)的新兴市(shì)场和(hé)发展中国家等(děng)。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转正，由上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中南、西北以及(jí)西南各(gè)区价(jià)格(gé)指(zhǐ)数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，螺(luó)纹钢价(jià)格(gé)环比由正转负，环比由(yóu)上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩窄3.26个百分(fēn)点(diǎn)。钢(gāng)坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品(pǐn)房成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来(lái)，百(bǎi)城土地供应面(miàn)积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬(shū)菜价(jià)格(gé)环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日(rì)均零售(shòu)销量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘(chéng)用车日(rì)均零售销(xiāo)量同(tóng)比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份点。批发(fā)销量同比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市场利(lì)率趋势分化(huà)，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分化(huà)，国债利(lì)率普遍下(xià)行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消费(fèi)持续回升的动力；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改(gǎi)革委举行4月份新闻(wén)发布会，强(qiáng)调要提(tí)振消费持续回升的(de)动力。接下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研究(jiū)起草关于恢复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕大宗消(xiāo)费(fèi)、服务消费、农村消费等重点领域；二(èr)是(shì)，下(xià)大力气(qì)稳(wěn)定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有(yǒu)关方(fāng)面优(yōu)化就业、收入分配(pèi)和消费全链条良(liáng)性循环促(cù)进机(jī)制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大(dà)会(huì)议，强(qiáng)调推(tuī)动国资央企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济(jì)特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业。会(huì)议认为，要更好(hǎo)推动(dòng)国资(zī)央企(qǐ)在中国式现代化新征程(chéng)中走在(zài)前列，着力提升(shēng)科技(jì)自立(lì)自强水平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能力(lì)；着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业，加快推进现代(dài)化产业体系(xì)建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提(tí)升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会(huì)介绍一季度(dù)工业和信息化发(fā)展状况，表示下(xià)一步将制(zhì)定实施重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一(yī)是营造良(liáng)好产业发展环境，落(luò)实(shí)落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协(xié)作(zuò)、部门协(xié)同；二是(shì)推(tuī)动出(chū)口(kǒu)保稳(wěn)提质(zhì)，加大对制造业(yè)外贸企业(yè)的支持力度，配(pèi)合有关部门落实好(hǎo)稳外(wài)贸政策(cè)举措(cuò)；三是促进内需加(jiā)快恢复，以(yǐ)高质量供给促进(jìn)消(xiāo)费；四是持续增强发(fā)展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外需(xū)求超预期回落。

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