5月以来(lái)，房(fáng)地产板块(kuài)个(gè)股多(duō)出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中信(xìn)房地产(chǎn)指数(shù)本月涨幅约为2％。而以公募基金(jīn)为代表(biǎo)的机构(gòu)对(duì)于这(zhè)一板(bǎn)块(kuài)已经在悄然布(bù)局。数据显示，以南方和(hé)华夏的(de)两只老牌ETF基金(jīn)为例，5月(yuè)9日时所公(gōng)布的总(zǒng)份额(é)均(jūn)较4月28日(rì)时(shí)有(yǒu)小幅增长。根据(jù)基金一(yī)季报统计，龙头与地方国企(qǐ)央企获得增持，持(chí)仓数(shù)量占流(liú)通股(gǔ)比重(zhòng)增(zēng)幅五只个股(gǔ)分别为华发股份(fèn)+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余(yú)+0.92％。

　　公、私募配置房地产或(huò)“底部回升”

　　行(xíng)业红利时代已过 精(jīng)耕细作成(chéng)共识(shí)

　　从公(gōng)募基金(jīn)对(duì)房地(dì)产的配置看，2019年末(mò)，公(gōng)募所持(chí)有(yǒu)的房地产行业标的(de)市值约(yuē)1188亿元，占(zhàn)其所持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年(nián)市场表(biǎo)现出色，但公募所(suǒ)持房地产公司(sī)市值(zhí)在股(gǔ)票资产中的占(zhàn)比却断崖式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这(zhè)一(yī)数值更(gèng)是进一步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年终于出现(xiàn)了三年来的首次回(huí)升，年底这一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此(cǐ)同时，公募对房地产行业的持(chí)股比例也同步(bù)回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在(zài)今年一季度得以延(yán)续。数据统计显示(shì)，公募重仓持有房(fáng)地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较(jiào)2022年四季度提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保(bǎo)利发展、招商蛇口、万科A、华(huá)发股(gǔ)份(fèn)、滨江集团，持仓市(shì)值占(zhàn)板块比重(zhòng)合计达(dá)47.29％，环比下(xià)降3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公(gōng)募对于房地产(chǎn)的投(tóu)资愈发有集中于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇(huì)总的重仓股中(zhōng)，房地产板块(kuài)排名最高的是保利(lì)发展，在基金重仓第(dì)33位。排名第二的是招商蛇口，排在第78位。而老牌龙头股万科A排在(zài)第96位(wèi)。对比(bǐ)去年四季报(bào)，变化(huà)之处首先在于几只房地产龙(lóng)头股(gǔ)从排位上看均有退步，尤(yóu)其是(shì)万科最为明显；其次是金(jīn)地(dì)集团退出百大之(zhī)列。但考虑到(dào)房地产是复苏链上最后一(yī)环，且首(shǒu)季(jì)并非行业销售(shòu)旺季，其传(chuán)导到(dào)二级市场乃至机(jī)构持仓(cāng)上(shàng)还需要时间周期(qī)。

　　形成共识的(de)是，经济圈判断房地产已经进入(rù)大分(fēn)化时(shí)代，一二(èr)线城市好于三(sān)四线城市。而(ér)映射(shè)到二级市场投资(zī)上，配置(zhì)房(fáng)地(dì)产行(xíng)业轻松(sōng)收获行(xíng)业贝塔(tǎ)的红(hóng)利期一去(qù)不返了。“如果按照产(chǎn)业周期来分类(lèi)，包括房地产等几类行业(yè)在(zài)盖特(tè)纳曲线里属于成熟期或者衰退期的行(xíng)业，传(chuán)统认知上(shàng)没有(yǒu)什么(me)投资机(jī)会(huì)的。但在(zài)这(zhè)几年特殊(shū)的(de)行情里(lǐ)包(bāo)括煤炭、电解铝等类(lèi)似的行业也出现了一些机会(huì)，背后的逻辑是(shì)供(gōng)给侧发生了(le)更大的变化。”一不愿具名的上海公募(mù)基金经理指出。

　　不过也有公募(mù)人士(shì)持(chí)谨慎乐观态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿平(píng)方米的年销(xiāo)售(shòu)面积(jī)很难(nán)再出现了，2022年(nián)光是(shì)居(jū)民存款数(shù)量(liàng)增(zēng)加了(le)15万亿(yì)元(yuán)。中国存(cún)量有400亿(yì)平方米建筑面积，考虑存(cún)量地产的更新，也有(yǒu)近10亿平方米。需求(qiú)端(duān)还(hái)需要有一定的政策(cè)出来去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员吕功绩也指出：“时(shí)至今日，无论从城(chéng)镇化的进程，还是人均(jūn)住房面积(jī)（接近30平/人），我国均(jūn)已(yǐ)告别住房短缺时代(dài)，而目前居民的杠杆率和房价收(shōu)入(rù)也不支撑每(měi)年18万亿(yì)元的销售额，以及过(guò)快上行的房价，因而行业高增的时(shí)代已经过去，未来(lái)行业的需求或将(jiāng)回落(luò)，在此过程中，伴随着(zhe)地(dì)产的高(gāo)杠杆属性，就(jiù)很容易出现信(xìn)用风(fēng)险问题（类(lèi)似2022年的民营地产爆雷(léi)），行(xíng)业(yè)进入到供(gōng)给侧出清的过程。这(zhè)个过程(chéng)中，综合(hé)竞争力(lì)强的(de)公(gōng)司就能够通过(guò)大鱼吃小鱼的方式，获得市占(zhàn)率的(de)提升。当行业需求见顶回(huí)落时(shí)，行(xíng)业的贝塔已经过去了，但不代表没有投资(zī)机会，机会在于城市、位(wèi)置、产(chǎn)品的(de)阿尔法(fǎ)，而对应到股票投资，就是强竞争力公司的阿(ā)尔法。”

　　或(huò)许也是(shì)基于这(zhè)样的认识转变，精耕细(xì)作(zuò)个股成为公募乃(nǎi)至整(zhěng)体机构的务实之(zhī)举。

　　机构配置房地产“风物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央国企、优质区域性标的成香饽(bō)饽

　　5月(yuè)以来，房地产板块个股多出现小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中(zhōng)信(xìn)房地产(chǎn)指(zhǐ)数本月涨(zhǎng)幅约为2％。从(cóng)具体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申万房地产板块个(gè)股(gǔ)，在纳(nà)入统计的(de)124只房地(dì)产(chǎn)类标(biāo)的股(gǔ)中，本月以来实现股价(jià)上涨的达(dá)到(dào)了81家(jiā)。

　　其中，上述时间段(duàn)恰好排名前五的(de)公司月内涨幅超过了(le)10％，它(tā)们分别是上实(shí)发(fā)展(zhǎn)、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华(huá)夏(xià)幸福(fú)、荣安地产。排名第一的上实(shí)发展，五一(yī)假期归来后日(rì)成交量(liàng)明显放大，4日、5日连续两个交易日收出涨停。从该股(gǔ)的基本面来看，上实发展的主营业(yè)务为房地产开发与经营。公(gōng)司(sī)的主要(yào)产(chǎn)品及(jí)服务为房地产销售、房(fáng)地产(chǎn)租赁、物业管(guǎn)理服务、工程项目、酒店经营。从业(yè)绩数据来(lái)看，2022年，其(qí)实现营业(yè)收入52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下(xià)降(jiàng)33.24％。2023年第一季度，其(qí)实(shí)现营业总(zǒng)收(shōu)入(rù)27.87亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不(bù)过从(cóng)十大(dà)流通股股东来(lái)看，各类机构都有对其布局的例子。以3月(yuè)31日时的首季十大流通股股东来看， 具体(tǐ)包括公募的上银基金(jīn)、私(sī)募的迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资产(chǎn)管理公(gōng)司(sī)等都跻身前十的行列(liè)。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅暂时排名(míng)第(dì)二的(de)浦东金桥也是上海本地房企，其第一季度的收入利(lì)润规模(mó)大幅(fú)度复苏。究其原因(yīn)，一方面(miàn)是反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数该公(gōng)司后疫(yì)情时代出(chū)租率复苏至近年来最高，另一方面则是公司拿地结算持续(xù)性向(xiàng)好，从(cóng)数字上(shàng)看，一(yī)季度新增虹口135、138住宅地块，总建(jiàn)筑面积约54万(wàn)平方米(mǐ)。

　　在这(zhè)样的业(yè)绩势头向好背景下，自(zì)然也吸(xī)引了知名机构(gòu)在其中持续驻足。从第一季(jì)度十大流通股股东来看，知名(míng)私募(mù)高毅邓晓峰的两只产品(pǐn)依然在(zài)前十中，这也是连续第三个季度他有的(de)两只产品杀入前十。同时榜单中还有一支(zhī)大名鼎鼎的QFII阿(ā)布(bù)扎比投资(zī)局(jú)，其当(dāng)季(jì)还小(xiǎo)幅增加(jiā)了持(chí)股。

　　除去上述两家上海区(qū)域(yù)性地产公(gōng)司外，荣安地(dì)产则是(shì)主(zhǔ)要(yào)布(bù)局在(zài)深圳的地产公(gōng)司，一季报交出的也是一份报喜的成绩单：首季公司实现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公司股东(dōng)的净(jìng)利(lì)润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周(zhōu)刊》注意到两只公募指(zhǐ)基首季新杀入十大流通股股东行(xíng)列。具体说来， 南方中证全指房地产(chǎn)ETF上榜排(pái)名(míng)第七位，富国中证指(zhǐ)数1000增(zēng)强则排名(míng)第九位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛(shèng)国际和私(sī)募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访(fǎng)时(shí)，兴证全(quán)球基金相关人士分(fēn)析(xī)：“经历过行业洗牌和兼并重(zhòng)组(zǔ)后(hòu)，龙(lóng)头的价值更为笃定突出；从拿(ná)地(dì)端看，2022年(nián)土地(dì)市场大幅降温，优(yōu)质土地供(gōng)给(gěi)较多（券商测算(suàn)对应(yīng)潜在毛利率(lǜ)在(zài)25％以上(shàng)，目前房企的利润率仅(jǐn)20％），绝大多数房企(qǐ)受限于信用(yòng)问题或者资金紧张没(méi)法拿地，龙头房(fáng)企趁机获取低(dī)成本土地，龙头(tóu)房企的拿(ná)地力度（拿(ná)地金(jīn)额(é)/销售金额(é)）基(jī)本在30％以上；从融资(zī)上看，龙头(tóu)房企杠杆率较低，净负债率基(jī)本在70％反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数以下(xià)，而(ér)其他(tā)房企的净负债率普遍都在100％以上，加杠杆空间(jiān)有(yǒu)限，从融资成本看，龙头房企的融资(zī)成本不(bù)断下滑(huá)，基本在3％、4％左右(yòu)；对应到(dào)2023年(nián)的(de)销(xiāo)售，龙头房企明显跑赢行(xíng)业，1～4月(yuè)百强(qiáng)房(fáng)企的销(xiāo)售额增速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当前中(zhōng)特估(gū)的浪潮下(xià)，央国企地(dì)产(chǎn)股或存在发(fā)展的大好机会。中(zhōng)信(xìn)证券(quàn)指出：“房(fáng)地产行业的结构性(xìng)机会依然存在，少(shǎo)部分公司尤其(qí)是央(yāng)企占据(jù)显著优势，其主要又体现(xiàn)为库存的优势(shì)。央(yāng)企地产公(gōng)司，现阶段表现出较低的融资成(chéng)本，优质的开发(fā)资源和良好的不动产(chǎn)资(zī)产运(yùn)营能(néng)力的多重竞争(zhēng)优势。”

　　“即使没有中(zhōng)特估(gū)，国央(yāng)企相较(jiào)于民营(yíng)地产公(gōng)司也是(shì)更(gèng)有优(yōu)势的(de)。”吕(lǚ)功绩强(qiáng)调，“对(duì)于减值、土地(dì)资源(yuán)债权债务(wù)关系等(děng)问题，市(shì)场对(duì)民(mín)营房开企业的(de)资产会有更多(duō)担忧(yōu)和质疑，所以在这一轮行业出清的过程中，央国(guó)企相较(jiào)于民企来说估值的(de)修复更明显。中特(tè)估(gū)的(de)角(jiǎo)度(dù)从中长期的(de)维度看，行(xíng)业的逻辑在于集中度提升后，行业进入高质量发展(zhǎn)阶段，具备较快速(sù)发展阶(jiē)段更稳定且可预期(qī)的盈利和现金流创造能力(lì)，以此带来估值中(zhōng)枢的提升，应该关注估值相对较(jiào)低，企业自身资(zī)产的质(zhì)量好(hǎo)、运营能力强、可以创造持续现金流的企业。”

　　“存(cún)量时(shí)代中(zhōng)行业普涨的概率比较(jiào)低，行业内部将(jiāng)出现(xiàn)分(fēn)化，要关注将受益于行业(yè)集中(zhōng)度提升的(de)头部公(gōng)司。”星石投资首席研究官方磊也表(biǎo)示。

　　顺应机构这一思(sī)路的话，或(huò)许(xǔ)还(hái)是保(bǎo)利发展、招商蛇口等(děng)国(guó)资背景龙头前途更为光明(míng)。不过(guò)国投瑞银基金(jīn)投资部副总监綦傅鹏表示：“需要(yào)客观地去持续观(guān)察(chá)国企央企在三个方面是(shì)否(fǒu)可以维持，首先是融资成本保持(chí)低(dī)位，其次是销售(shòu)份额持续(xù)提升，再(zài)次是拿地份额持续提(tí)升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机构(gòu)需要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根据房企一季报(bào)梳理(lǐ)发(fā)现，对于2022年(nián)的业(yè)绩出现的(de)整体下滑，2023年一季(jì)度(dù)的业绩分(fēn)化(huà)更(gèng)趋(qū)明显，保利发展(zhǎn)、滨江(jiāng)集(jí)团等房企营(yíng)收、净(jìng)利均实现了业绩的(de)回正，甚至是较大(dà)增速的增长。而这些公司也是(shì)机构的重仓对(duì)象(xiàng)。

　　对此，知名房地产业内人士(shì)张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现(xiàn)明显(xiǎn)改善的(de)房企，主要是因(yīn)为过去两三年时间，尤其是在2021年下半年民营房企(qǐ)不(bù)怎么投资拿(ná)地之后，国有企业仍在持续性地拿地，且主要集中在核(hé)心城市，投资力(lì)度(dù)较(jiào)大。投(tóu)资的驱动能够推动房企销售(shòu)业绩的增长，从而在(zài)2023年一季度(dù)市场(chǎng)恢复但仍处(chù)于调整的过程中，能够保有一个正增(zēng)长(zhǎng)。

　　不过张(zhāng)宏伟(wěi)同(tóng)时也提醒(xǐng)表示，在房地(dì)产的复苏过程中，还面临着一些不确定性。其实(shí)整个市(shì)场从四月(yuè)份开始又在(zài)往下掉(diào)。除了(le)杭州、成都等极个别(bié)城市四月环比三月相对表现较好之(zhī)外，包(bāo)括北京、上海(hǎi)在内(nèi)的绝(jué)大(dà)多数(shù)城市都出现环比下滑的(de)情况。而现(xiàn)在五月的市场表现(xiàn)也不太乐观(guān)。按照现在的经(jīng)济状况(kuàng)、收入情况，以及市场(chǎng)的去库存压力、企业(yè)的资金面压(yā)力，可能(néng)会(huì)出现，到六月份房(fáng)企为了(le)半年报冲业绩(jì)出现市(shì)场(chǎng)的短(duǎn)期反(fǎn)弹外(wài)的(de)一个市场乏力现象。也就是(shì)说，第二季度、第三季度增长不确定性的压(yā)力仍旧(jiù)较大。

　　上海利檀投资(zī)董事长陈昊(hào)扬也向《红周刊》指(zhǐ)出，现在整个房地产以及其上下游产业链(liàn)的复苏速(sù)度都比想象(xiàng)的要慢很多(duō)，我们要多(duō)给(gěi)一些耐心，这(zhè)个时候，在房地产以及上下游(yóu)就不是赚快钱的时(shí)候，只能(néng)赚他基本面(miàn)的钱(qián)。但(dàn)这(zhè)也(yě)意味着，只有极为少数的、做得比同行好得多的企业，会伴(bàn)随整(zhěng)个行业的弱(ruò)复苏，业绩会(huì)逐步体现出(chū)来。所以只(zhǐ)能耐心地去(qù)等(děng)待(dài)它(tā)的基(jī)本面不断地凸(tū)显出(chū)来，这需要时(shí)间。

　　（本文已刊发(fā)于(yú)5月13日《红周刊》，文中(zhōng)提及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买卖(mài)推荐(jiàn)。）

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