《基金(jīn)经(jīng)理投资笔记》宏观策(cè)略系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我们提出了(le)5月是乱(luàn)花渐欲迷(mí)人(rén)眼，一个大的背(bèi)景是市场进入了战略(lüè)相持阶段(duàn)，进攻和防守(shǒu)的(de)理由(yóu)都不是非常清(qīng)晰。周末中央(yāng)发布(bù)长(zhǎng)期的产业政策，基调是清晰的，但那是(shì)诗(shī)和(hé)远方，是(shì)战略性的(de)布(bù)局(jú)，很多(duō)投资者更喜(xǐ)欢(huān)战(zhàn)术(shù)性(xìng)的机会。伯(bó)克(kè)希(xī)尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特(tè)的老家奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投资者的(de)目光，投资者总希望可(kě)以(yǐ)从中寻找到(dào)投资的秘(mì)诀，价值投资(zī)的道虽(suī)相同，但法、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策(cè)者对宏观环境的担忧，对(duì)数字(zì)技术的批判，很多与会者收获的(de)可能(néng)不(bù)是清晰的思路，而(ér)是在迷宫中又(yòu)多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝、七(qī)翻身”的说法，谨慎(shèn)的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理(lǐ)由(yóu)是(shì)根据惯例，银(yín)行保(bǎo)险等利(lì)好兑现(xiàn)后往往是(shì)市场开(kāi)始调整的(de)开始。A股投资历(lì)来(lái)是有季(jì)节(jié)性的，但这未必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变，投资(zī)者(zhě)需要考虑到当前(qián)的(de)市(shì)场背景已经和之(zhī)前有很大的不同(tóng)。当前(qián)市场进(jìn)入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词段的一个重要理由是除了(le)逻辑推演，很多重要问题很难用(yòng)清晰的(de)事实来验证。谨慎的投资者(zhě)往往是见好就(jiù)收(shōu)或者谋定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚(chǔ)的地方在(zài)哪(nǎ)里呢(ne)？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看，市(shì)场已经提前交易了政策的方向，而且今(jīn)年(nián)国内的政策本身也(yě)不是大(dà)开大合。新(xīn)出台的政(zhèng)策(cè)更多(duō)地(dì)在落实上，较少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依然在通胀(zhàng)、就业(yè)数据、金(jīn)融数(shù)据和(hé)增长数据(jù)传递的混(hùn)乱信息(xī)中纠结(jié)。

　　第三，从(cóng)投资主线看，数字经济和中特(tè)估依然(rán)既有政策、也有(yǒu)业绩或者有未来预(yù)期的业绩改善(shàn)，但短期游(yóu)戏、传媒、中特(tè)估与其他板块分化较为极致(zhì)，也(yě)是不争的事(shì)实。除了这(zhè)两条(tiáo)主线外，金融、消费和(hé)公用事业(yè)有反弹，但难以(yǐ)成为持续(xù)的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者(zhě)并未形成一致预期(qī)。随着一(yī)季报的披(pī)露，市(shì)场阶段性发挥(huī)了对盈利(lì)现实(shí)的定(dìng)价效率(lǜ)。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩出(chū)现一(yī)定(dìng)修复和表现有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中特估(gū)主题以及TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电(diàn)此前也(yě)有一(yī)定表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反(fǎn)而出现了一定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实的操作。当然，相对而(ér)言市场也有定价(jià)效率不稳定的一面(miàn)，同样是(shì)业绩修复或有韧性的农林牧渔(yú)、新(xīn)能源和消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因(yīn)：一季报显示企业(yè)盈利仍在磨(mó)底阶(jiē)段

　　短期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目前除(chú)了(le)游戏(xì)、传媒一(yī)枝(zhī)独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有所回调。中(zhōng)特估相(xiāng)关的基(jī)建、银行、石(shí)油、出(chū)版(bǎn)等板块(kuài)盈利有支撑、估值(zhí)也(yě)较低，因(yīn)此在最(zuì)近市场调整的(de)时(shí)候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两(liǎng)条我们看好的全年主线之(zhī)外，市场部(bù)分定价(jià)了一(yī)季(jì)报行情，但核心问(wèn)题在(zài)于(yú)当前盈(yíng)利(lì)仍处在磨底阶段(duàn)。扣除金融和(hé)两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下(xià)滑，这意味着短(duǎn)期盈利(lì)很难撑(chēng)起A股系(xì)统性的行情(qíng)。所以，我(wǒ)们看到这两条(tiáo)主线之外其(qí)他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度(dù)都相(xiāng)对有(yǒu)限。消费的(de)盈利有一(yī)定的修复，而(ér)市场由(yóu)于(yú)前期的悲观情绪尚未(wèi)对(duì)其定价，这可能蕴含(hán)阶(jiē)段性交易机会(huì)。

　　三、战(zhàn)略性布局(jú)是清(qīng)晰(xī)而明确的：政(zhèng)策(cè)关注产业升级和人的(de)问题

　　近期国(guó)内也处于一个会(huì)议(yì)密(mì)集召开的(de)阶(jiē)段(duàn)，政治局会议(yì)、中央财经委会议和国常(cháng)会相继召开。决策层对于当(dāng)前经济复苏动力(lì)不足、复苏势(shì)头不稳的问(wèn)题(tí)，有着清醒的(de)认识，短期(qī)的工(gōng)作重点是恢复和扩大需求，但(dàn)同时也明确(què)不会再走老路——不会通过低水平的债(zhài)务(wù)扩张来刺激经济，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代产业体系(xì)下的融合(hé)发(fā)展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产业(yè)融合发展，避免割裂对立；坚(jiān)持推动传统(tǒng)产业(yè)转型(xíng)升级，不能当成(chéng)‘低端产业(yè)’简单退出”，这个提法很重要。我(wǒ)们(men)去年底强(qiáng)调接(jiē)下来一段时间的政策需(xū)要强调均衡性(xìng)和(hé)系(xì)统性，才能形成经济发展的合力(lì)。卡脖子的领域(yù)要重(zhòng)点支持和(hé)发展，但是经济的(de)运行是(shì)一个完整的(de)系(xì)统，生(shēng)产和消(xiāo)费、实体经济和金融支撑、高科(kē)技(jì)领(lǐ我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词ng)域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造(zào)—物流(liú)-销售-服(fú)务等各方面需要协(xié)调发展，大家的信心慢(màn)慢恢(huī)复、收(shōu)入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使(shǐ)是芯(xīn)片这么最高科(kē)技的领域(yù)，它的下游需求也主(zhǔ)要来自(zì)消费电(diàn)子产品中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能(néng)家居等(děng)等，没有需(xū)求的拉(lā)动，产业(yè)的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高质量(liàng)的人才红利

　　另外，最(zuì)近政策(cè)讨论的(de)一个重点(diǎn)是人，作为(wèi)投资生(shēng)产拉动(dòng)核心的企业家、作为人力资源重(zhòng)点的人才、承载民族(zú)未来的(de)新生(shēng)人口、需要关注(zhù)的老龄人口(kǒu)。当前中(zhōng)国的发展逐(zhú)渐从资本和(hé)劳(láo)动(dòng)要素拉动转向人力资源(yuán)拉动，技术创新成为能否突(tū)破内外部约束(shù)的关键。技术(shù)创新(xīn)能(néng)力取决于制度保障下的主观能动(dòng)性，在经历了过(guò)去几年的非常态之后，在(zài)内(nèi)外部不确(què)定性的制约下，如何让当前每个(gè)主体(tǐ)充满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动性，是政策的重(zhòng)心。以人工智(zhì)能为代表的数字经(jīng)济大(dà)发展，有可(kě)能能(néng)够(gòu)帮助我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争中人(rén)力资源(yuán)的差距，这(zhè)需要从一(yī)个更(gèng)高的(de)角(jiǎo)度(dù)理解人(rén)工智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月(yuè)的市场(chǎng)，看(kàn)起来是战略僵持阶段的(de)乱战。接(jiē)下来(lái)的政策力度和效(xiào)果有多大(dà)、盈(yíng)利(lì)能否(fǒu)实质(zhì)性的反弹、经济复(fù)苏的斜(xié)率是否面临趋缓的(de)压(yā)力(lì)、海外的潜在(zài)风险到底(dǐ)有多大、美联(lián)储(chǔ)到底下一步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资者希望渐次判断(duàn)上述一系列的(de)重要问题的程度，并据此进行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶(jiē)段，而未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会(huì)上看到价值(zhí)投(tóu)资(zī)者(zhě)很重(zhòng)要的一个特(tè)质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的(de)乱是暂(zàn)时(shí)的，随着事(shì)实的清晰，投资路径也将会非常(cháng)明确。这个路(lù)径，我们从(cóng)产业视角做(zuò)了一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的上限是(shì)产业现(xiàn)代化，科技自主可(kě)用(yòng)，数字(zì)化、高端(duān)化与(yǔ)智能化是明确的诗与远方(fāng)，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免系(xì)统性的(de)风险，在现代(dài)化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的(de)产业是不能进行战略(lüè)布(bù)局的(de)。投资的(de)中(zhōng)间(jiān)状(zhuàng)态是周期(qī)与消(xiāo)费行业，是战(zhàn)术性(xìng)的(de)布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士(shì)，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学博士(shì)，清(qīng)华大学管理科学与(yǔ)工程博士(shì)后。学(xué)术研究与教学以及宏(hóng)观(guān)经济走势(shì)、金融(róng)产品分析等(děng)实务领(lǐng)域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的(de)视角解构宏(hóng)观(guān)经(jīng)济(jì)的运行，将(jiāng)中国(guó)经济看作一份资产，通过资本(běn)资产定价(jià)的方式来(lái)确(què)定其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水星博士(shì)，创金(jīn)合信基金经理、首席宏观(guān)分(fēn)析(xī)师，2022年2月加入创金合信基(jī)金。此前履职(zhí)博时基金(jīn)，负责宏观(guān)策略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择(zé)时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国(guó)社科(kē)院经济学博士后，学术论文(wén)多发表于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词